【《证券市场周刊》特约作者 钟观】在发现澳大利亚的黑天鹅之前，17世纪之前的欧洲人认为天鹅都是白色的。但随着第一只黑天鹅的出现，这个不可动摇的信念崩溃了。“黑天鹅”事件即是指非常难以预测，且不寻常的事件，通常会引起市场连锁负面反应甚至颠覆。

　　在资本市场，“黑天鹅”事件年年有，只是今年特别多。“黑天鹅”事件后，由于投资者长短期操作偏好及对内在价值的判断分歧，往往出现相关上市公司股价大幅下挫，对于谨慎的长期投资者，其中很可能蕴藏了投资机会。

　　只是，欲要成功捕获“黑天鹅”，需关注五方面问题。

　　首先，根据我们的不完全统计，“黑天鹅”事件突发后上市公司股价迅速下跌超过三成，但时至今日，仍取得超过两成的收益率及约三成的超额收益率，所以参与其中的投资者需要具备较为强大的心理承受能力，既要能够承担股价大幅下挫，亦能够坚持于股价大幅上涨。

　　其次，我们通过对“三聚氰胺”事件“涉案”的伊利股份（600887.SH）与光明乳业（600597.SH）的分析，尽管2008年四季度营业收入环比大幅下降并出现巨额亏损，但2009年一季度营业收入及净利润已恢复至事件前的水平，亦即当时让投资者极度恐慌的突发事件，其实仅影响了行业龙头公司一个季度的业绩。也就是说，对食品行业而言，“黑天鹅”带来的业绩悲伤往往不超过半年。双汇发展（000895.SZ）的情况亦是对此的验证。

　　第三，遭遇“黑天鹅”事件后，短期表现同样抗跌的五粮液（000858.SZ）与中国铁建（601186.SH），其后的收益率却出现显著分化，原因之一是两家公司特质迥异，无论是反映盈利能力的毛利率与ROE指标，还是反映偿债能力的资产负债率指标等，五粮液都优于中国铁建。所以，要奉行公司质地至上原则。

　　第四，分析显示，经历2011年二季度亏损之后，双汇发展业绩已经开始好转，且短期内资金无忧，亦得到地方政府的补贴支持，更有一种坏事变好事的可能——拟注入资产可能调低评估价值。与之相比，初始问题本来并不严重的味千（中国）（0538.HK），却上演了一出事件由小变大、逐渐恶化的经典故事，这与其危机处理失当不无关系。可见，否极可能泰来，亦可能小事变大，“黑天鹅”事件的演化过程莫测，充满辩证。

　　最后，某家公司的“黑天鹅”可能成为其他公司的“白天鹅”，典型的案例是日本地震引发的海啸导致核泄露后，投资者热捧水电、风电等行业上市公司。然而，长江电力（600900.SH）与金风科技（002202.SZ）股价在当时经短暂上涨后，便迅速进入下行通道，至今已跑输大盘。其实，不仅不同领域，即便是同一行业、同质化产品，这种“替代效应”也是缺乏事实依据的，一个更近的案例是雨润食品（1068.HK）。谨慎的投资者对于可能的“白天鹅”式投资，抑或可能的替代效应，可以不予关注。

　　资本市场不变的是变化，过去的已经过去，未来的还未展开。过去的“黑天鹅”事件其实仍未过去，比如双汇发展、华兰生物（002007.SZ）与味千（中国）还将继续演绎。新的“黑天鹅”事件也总会来到。

　　要具备承受力

　　就资本市场而言，突发的“黑天鹅”事件年年有，比如2008年“三聚氰胺”事件对乳品行业上市公司的影响，又如2009年绩优股五粮液被中国证监会立案调查，再如2010年中国铁建公告沙特麦加轻轨项目发生大额亏损。

　　不过， 2011年资本市场“黑天鹅”事件似乎特别多。从双汇发展 “瘦肉精”事件到华兰生物的“血站”危机，再到味千（中国）的“骨汤门”事件，期间还穿插着日本地震及其引发的海啸与核泄露事故、利比亚内乱、欧债危机、动车追尾以及美债遭降级等影响范围不特定的自然、政治与经济等领域内的大事件，足以让投资者眼花缭乱。

　　表1是我们统计的自2008年至今影响特定公司股价与投资者判断的重要“黑天鹅”事件。我们认为，就某一上市公司而言，“黑天鹅”事件是指投资者无法预期的、给公司短期经营带来重要影响的突发事件，这种事件不仅在短期内影响公司的方方面面（比如业绩、声誉、资本运作、经营拓展等），亦存在不确定的中长期影响，从而使得投资者对其短期股价走势及公司内在价值判断产生分歧。正是缘于投资者长短期操作偏好及对内在价值的判断分歧，“黑天鹅”事件往往在突发后导致相关上市公司股价大幅下挫，这其中很可能蕴藏了投资机会，但也或许是陷阱。

　　应该指出的是，我们这里所称的“黑天鹅”事件并非完全来自公司外部，有时也来自公司内部，比如中国铁建2010年公告沙特麦加轻轨项目发生大额亏损，便属于公司项目经营中发生的问题。

　　不过，即便“黑天鹅”事件来自公司外部，亦与其自身经营相关，比如五粮液2009年被证监会立案调查的背后，是其长期存在的公司治理陈疴，双汇发展“瘦肉精”问题则反映了公司食品生产过程中质量控制工作存在的问题。

　　数据显示，在“黑天鹅”事件突发后，我们所统计的6家上市公司在事件后30个交易日的最大跌幅平均值为34.86%；事件前至今，公司股价平均收益率22.60%，与沪深300指数相比的超额收益率平均为30.52%。

　　亦即，尽管“黑天鹅”事件突发后上市公司股价迅速下跌超过三成，但时至今日仍取得超过两成的收益率及约三成的超额收益率，如果在下跌过程中逐渐买入，则收益率更为可观。无疑，这种简单的统计分析对于不同偏好的投资者有不同的含义，短期操作而言，迅速抛出避险或许是个不坏的选择，前提是能够逃得出去；而对于长期投资者而言，坚守甚至逐渐买入似乎是更好的策略。

　　不过，这些只是简单分析，尚不足以形成严谨的结论，原因主要有三：一是属于“黑天鹅”事件的不完全统计，样本有限；二是时间与行业跨度较大，自2008至今资本市场环境差异较大，并且事件本身的性质与影响亦各异；三是2011年的3起“黑天鹅”事件的发展仍在演绎之中。

　　但是，有一点却是确定的，“黑天鹅”是勇敢者的游戏，投资者如果想捕获“黑天鹅”，就需要较为强大的心理承受能力，一方面能够承担股价下跌三成甚至腰斩的风险，另一方面也能够坚持到股价上涨50%甚至一两倍的水平。