从东部一线城市到中西部富裕二线城市，从传统百货到综合购物中心1996年，公司走出北京，在广州开出第一家外阜店。2002-03年后，公司加快外阜开店速度，22家门店分布在包头、鄂尔多斯、成都等中西部富裕二线城市。从公司计划新门店看，购物中心以及城市综合体内的百货门店数量居多，反映了公司顺应百货升级，持续调整门店业态的较为进取的经营思路。

　　门店结构合理，新开店稳健有序，老门店持续升级

　　当前公司5年以上门店、3-5年门店、3年以内门店经营面积占比分别为60%/20%/20%。2009年以来，每年2-3家较稳健的新开店速度，符合公司中高端、核心商圈定位。公司重视已有门店效率的提升，对老门店每年均进行不同程度的调整，令原有门店保持了较高的内生增长速度。

　　优质自有物业比例持续上升、财务改善空间大

　　2011年数次购买物业后，公司自有物业比例升至约53%，我们认为自有物业比例提升料将利好公司长期经营、减少物业变更风险。我们预计公司利润改善空间较大，战略投资者介入、股权结构优化有望长期提升公司盈利能力。

　　估

　　值：重新覆盖，维持“买入”评级，提高目标价至48.89元

　　我们给予公司2011/12/13年增发后EPS分别为1.40/1.91/2.51元（对应摊薄前1.55/2.12/2.78元），原预测2011/12年分别为1.53/2.06元（摊薄前）。我们维持公司“买入”评级，通过瑞银VCAM贴现现金流模型提高目标价至48.89元（原为47.90元），WACC为7.7%，对应2011/12/13年PE分别为35/25/20倍。

　　瑞银证券：王府井-从东部传统百货到富裕二线城市购物中心