东方电热：横向拓展的电加热龙头

　　空调辅助电加热器是公司的业务基石

　　空调辅助加热器是公司的第一大业务，占比70%，是公司多领域扩张的基石。

　　公司目前的市场份额约为35%，这块业务的增长基本跟随下游空调销量的增长。

　　空调行业前两年受政策刺激出现爆发性增长后，增速已向正常水平回归，未来公司这块业务以稳为主。

　　增加电加热器的品类是长期的增长逻辑

　　除空调之外，多晶硅冷氢化改造和电热水器成为利润的主要增长点。

　　冷氢化改造可以降低多晶硅的生产成本，行业目前正在从分散走向集中，一些规模小的企业已经放弃生产，规模大一点的企业要想生存下去必须要做冷氢化改造。电加热器及其控制系统是冷氢化工艺的核心设备，公司是国产设备的唯一供应商。公司的价格相比国外厂商有优势，目前已经成为多晶硅龙头江苏中能、洛阳中硅的供应商。公司目前在手订单10家企业。

　　公司近期公告了使用超募资金启动水加热项目，产品主要是针对电热水器和滚筒洗衣机，这两个行业集中度高，进入龙头的供应商体系是公司的主要策略。

　　合资企业杭州河合电器及意大利独资企业杭州佐帕斯是公司的两个主要竞争对手，跟他们相比，公司产品的性价比更具优势。公司目前已经顺利进入海尔电热水器的供应商体系，明年电热水器是公司一个比较明确的增长点。

　　石油天然气是公司目前重点在开拓的一个领域，这块市场未来更多的是在国外。

　　中东石油市场是公司目前海外扩张的主要目标，公司目前组建了团队，取得了国际认证，同时跟中东石油公司已经开始接触，未来的发展值得期待。

　　其他领域，如电动汽车和轨道交通也是值得关注的领域，这两个产品的利润率比较高，已开始小批量供货。

　　首次给予"推荐"评级

　　未考虑石油天然气领域的拓展，预计公司2011年-2013年EPS分别为1.29元、1.51元、1.80元，对应前日收盘价PE为24倍、20倍、17倍，空调业务趋向平稳，多晶硅业务从长期角度值得看好，首次给予"推荐"评级。

　　风险提示：空调、光伏行业需求低于预期。(平安证券)

　　天康生物：动物疫苗业的活力企业

　　公司有望成为市场挑战者，快速成长可期

　　我们预计2020年中国动物疫苗市场规模有望达150亿元，而公司2010年疫苗收入仅3.8亿元，成长空间较大。我们认为公司已具备市场挑战者地位，未来或将通过争夺其他企业份额和兼并小型企业的方式持续扩张。我们预计2011-2015年公司收入CAGR为23%，净利润CAGR为27%，保持快速成长。

　　公司竞争力在于高效激励机制

　　公司激励机制核心是"超额利润的50%作为奖金发放"。公司上市4年来累计发放激励奖金5951万元。得益于此，公司2010年销售总收入达23.69亿元，比2006年增加4.61倍；在主营的疫苗领域，我们估算2010年公司占全国口蹄疫疫苗的市场份额已经达到23%左右，上升到全国第二位。

　　增发预案：聚焦疫苗主业，值得肯定

　　公司已公告拟融资5.4亿元，用于新建6.3亿毫升/年疫苗产能和改造6.4亿毫升/年口蹄疫疫苗项目。我们认为，公司原有产能接近饱和，扩产需求强烈；新建项目有望提高多品种生产能力，而技改项目有望降低生产成本约10%，效益明显。我们认为此次增发如果成功有助于提升公司竞争力和财务表现。

　　估值：首次覆盖，给予"买入"评级，目标价16.10元

　　我们预计2011-2013年公司EPS分别为0.37元、0.53元和0.67元。我们基于瑞银VCAM工具进行现金流贴现绝对估值，在稳定阶段销售增长率5%和息税前利润率5%，WACC为7.9%的假设下得到目标价16.10元。(瑞银证券)

　　黑牛食品：股权激励方案提升销售积极性，为明年液态产能释放铺垫

　　股权激励方案与草案对比：净利润增速小幅提升，增加激励有效性与公司6月14日公告的草案相比，主要变化点有：

　　1)2011年-2013年净利润增速由此前的20%、26%和28%变为20.06%、28.57%和 28.21%，净利率增速小幅提升，变化不大。2)高管激励对象由10人调整为9人，即公司副总经理林锡钦(公司实际控制人林秀浩妻兄)9万股被取消，且此前175人的中层管理人员和业务骨干激励对象调整为102人，使得总激励对象由185人变为111人，即激励对象更为集中，有利于提高激励有效性。3)激励总数量由270万股下降为229.94万股，减少40万股，而预留股份由原来18.72万股增加为22.95万股，占总激励股本比重9.98%，预留的更多，我们推测，这或许是预留给公司近期液态奶产能释放新招聘一批优秀销售团队，将有效激励新加入公司的管理层和业务骨干。4)由于限制性股票的成本在经常性损益中列支，则限制性股票的摊销对有效期内各年净利润有所影响，根据测算，2011-2013年摊销的费用分别为421.02万元、421.02万元和561.36万元，占业绩条件的最低净利润总额比重分别为4.63%、3.6%和3.74%，影响不大。

　　整体而言，激励股份数占公司总股本比例为0.96%，激励力度不大，我们认为，部分原因为限制性股票激励方案需要激励对象一次性出资认购，对资金需求较大，所以也不太可能大比例股份授予，因此该方案是示范意义更大。

　　盈利预测与投资评级：维持"买入"评级

　　我们认同公司液态奶当前产品战略，但是短期需要等待公司液态奶"成绩单",加上股权激励计划助推器，未来前景可期，预计 11-13年EPS分别为0.42元、0.66和0.83元，目前公司的股价对应于2011年PE45倍、29倍和23倍，估值处于合理区间，维持"买入"评级。

　　风险提示：食品安全问题，液态奶销售低于预期。(广发证券)

　　贵州茅台：系列酒将成为公司新的利润增长点

　　事件：近日公司公告，公司拟投资约8.37亿元，用于建设"2012年新增2800吨茅台王子酒制酒技改工程及配套设施"项目和"多功能会议中心"项目，其中茅台王子酒产能扩建项目投资总额约为4.37亿元，多功能会议中心项目投资总额约为4亿元。

　　点评：增厚公司业绩2.62%：按公司公告估算，项目完工交付投产后，根据茅台王子酒基酒生产成本、销售等现行价格等因素预测，每年销售收入可达5.7亿元，利润总额2.88亿元，对应的每股收益为0.28元，由于建设期为一年，2012年才开始贡献利润，新增产能贡献的利润仅占预测2012年每股收益10.7元的2.62%，可见对公司的利润贡献不大。目前王子酒销售量约为3500吨，新增2800吨产能投产可支持销量的进一步增长。

　　加大投入提升系列酒销量：之前从秋季糖酒会反馈的信息是，部分地区的茅台系列酒产品出现了一定程度的滞销和串货现象，出现该现象的原因在于：一是系列酒大幅提价50%以上，但是由于公司并没有增加市场投入，在面临其他品牌的竞争下，茅台的系列酒销售难度加大，二是经销商在销售超高端产品主要是依靠团购和品牌的拉动力，而非渠道的控制力，但是公司系列酒仍采取飞天茅台的营销方式，使得系列酒销售不佳。

　　公司规定总经销商加大投入，其中将迎宾酒和王子酒收入的15%和20%作为销售支持，另外，2012年央视黄金资源广告招标中贵州茅台斥资4.43亿元成为标王，估计部分是给系列酒大势做广告，双管齐下加大投入为了提升公司系列酒的销量系列酒将成为公司新的利润增长点：根据公司规划，"十二五"末茅台酒基酒产量将达到4万吨以上，其他系列酒产量达到6万吨以上，实现销售收入400亿元，其中系列酒贡献销售收入100亿元，可见公司已将系列酒定位为公司新的利润增长点。

　　盈利预测与投资建议：预计公司2011年和2012年EPS为8.37元和10.98元，目前股价对应PE为23.60倍和17.99倍，处于历史估值低位，作为超高端白酒中的龙头公司，未来增长相对确定，是攻守兼备的品种，维持"买入"评级。

　　风险因素：国内经济出现大幅下滑引起需求的下降；受限于政府对高档白酒限价的行为。(万联证券)

　　七匹狼：轻装上阵

　　报告摘要： 历史库存低，轻装上阵：受产品提价影响，2011年前3季度终端销售增长主要来自于价格的提升，销售持平；尽管受天气、春节因素扰动，冬装销售压力增加，公司优势在于前两年积极帮助加盟商处理渠道库存，公司层面库存通过淘宝商城等网购平台销售情况良好，且报表对存货跌价准备计提准备，因此历史库存压力较低，在消费放缓背景下，抗压能力较强。

　　2012年春夏订货会量价齐升：2012年春夏订货额同比增长30%左右，其中提价和订货量增长对订货额贡献各占一半，是近年来订货额增速最快的一次。受原材料成本回落影响，单品价格同比提升并不明显，提价主要来自于订货结构改善，单价较高的黑标和红标系列产品的订货比例持续提升。定增促渠道结构优化：公司于2011年11月7日发布非公开增发股票预案，拟发行不超过5300万股，募集资金总额不超过18亿元，用于营销网络优化项目，发行底价确定为34.27元/股。此次增发将用于在全国新开1200家店铺，其中新开直营店360家，新开加盟店840家；新开旗舰店200家，新开专卖店1000家；计划购买旗舰店和专卖店40家和50家。募投项目建成后，公司直营店和大面积店铺占比均有提升，有助于公司提升终端渠道的管控能力，从渠道上加快推进公司从"批发"向"零售"转型。

　　加强品牌建设，重点推广黑标和红标产品：在加强商品企划和市场考察基础上，公司整合旗下品牌系列，取消紫标系列，新推出黑标系列，产品价格梯度上形成圣沃斯、黑标、红标、绿钻、蓝标品牌系列，覆盖20-55周岁的男士消费人群。公司未来2-3年将重点推广黑标和红标系列产品，我们预计产品结构提升带动平均销售单价提升的趋势仍将持续。

　　收购奢侈品牌代理权，提升终端管理经验：公司于2011年2月以7000万元收购杭州肯纳服饰有限公司100%股权，涉足奢侈品牌代理。在分享中国奢侈品消费快速增长盛宴的同时，也有助于公司学习国外奢侈品牌运营管理经验，实现公司"批发"向"零售"转换的战略目标。

　　调高公司投资评级至"买入-A":2012年春夏订货额量价齐升确保公司明年上半年业绩，长期渠道结构优化值得期待，我们维持2011-2013年EPS为1.37、1.91元和2.56元，鉴于近期股价调整，估值优势日益突出，我们上调公司投资评级至"买入-A",维持12个月目标价47元。风险提示：今年冬装销售持续低于预期，将有可能影响2012年秋冬订货额增速。(安信证券)

　　东方航空：国际航线维持向好局面，本月货运表现抢眼

　　一、事件概述

　　东方航空公布11月份运营数据。1-11月，国内、国际航线客货运营情况增速相比去年大幅下滑。11月当月数据中，国际货运表现相对抢眼。

　　二、分析与判断

　　国内航线客运景气度相对较高，旅客周转量增速高于运力投放增速

　　11月国内航线客运表现相对较好，货运表现低迷。国内航线旅客周转量同比增张10.19%，高于可用座公里7.8%的增速。国内航线客座率为79.43%，同比提高1.73%。货邮周转量同比基本持平，微增0.80%，低于可用货邮吨公里5.36%的增长。

　　国际航线本月运力投入有所放缓，货运实现累计正增长弥足可贵

　　11月国际航线可用座公里增长7.92%，大幅低于1-10月15.26%的平均增速。受此影响，旅客周转率同比增长9.89%，大幅低于1-10月16.15%的平均增速。货邮周转量同比增长11.68%，主要得益于当月可用货邮吨公里同比增长12.63%。当前国际货运市场低迷的情况下，前11个月货邮周转量累计增长3.80%彰显弥足可贵。

　　双向宽幅波动的渐进升值仍然是人民币汇率的未来取向

　　11月份人民币兑美元升值-0.30%，震荡幅度有所放大。民生宏观认为，尽管明年经济增速趋缓，但中国经济增速仍远超美国，人民币名义汇率仍低于均衡汇率，通过人民币升值是纠正中国经济内外失衡的必然选择，且升值是人民币国际化的先决条件，因此双向宽幅波动的渐进升值仍是人民币汇率的未来取向。

　　11月WTI原油延续涨势，联动机制有效弱化成本压力

　　10月份以来，国际油价迅速反弹；11月WTI原油延续涨势，月内涨幅8.86%，期货结算价突破100美元。我们认为，在航空燃油附加费联动机制确立的背景下，近期油价反弹超预期影响将被弱化。

　　航空碳税影响目前难以判断，但短期内征收难度较大

　　欧盟对航空企业征收航空碳税的起始日期日益临近，国航等主要航空公司将起诉欧盟。据中航协预计，明年起开始征收的难度较大，真正收费至少要到2013年。此外，由于牵涉金额巨大，中航协和航空公司势必要借助政府力量进行斡旋。

　　目前航空运输板块市净率水平接近2倍，进入反弹敏感区间

　　2006和2008年航空板块市净率跌入2倍区间后，均出现强劲的估值修复行情。随着通胀和房地产价格的逐步回落，对增长的担忧正在成为政策多空博弈的关键。在政策压力减轻的预期下，航空板块有望迎来估值修复行情。

　　三、盈利预测与投资建议

　　我们看好东方航空在加入天合联盟后国际航线保持较快增长，预计11、12年每股盈利为0.55元、0.63元，维持公司"强烈推荐"评级。

　　四、风险提示

　　国内经济出现硬着陆、大盘系统性风险。(民生证券)