上周上证综指、深成指、沪深300、中小板综指和创业板综指的涨幅分别为0.93%、1.63%、1.10%、3.54%和2.82%。

　　预期的过快回升基础不稳，警惕回调。上周市场先抑后扬，量能大幅放大，市场活跃度明显提升，但我们却觉得应更多份谨慎，从各方面难以找到支撑上涨的可靠动力，并无稳固基础的过快的预期回升令人不安。1）尽管1 月CPI 受到春节因素扰动，2 月将大幅回落的一致预期并未改变，周四公布当天市场依然震荡向上，但我们认为：第一，毕竟大幅超预期；第二，尽管有春节因素，但其反复也许表明，今年CPI 有可能不像大家普遍预期的那么低，长期通胀水平已经抬高，而并不仅仅是基于周期的起起落落；第三，CPI 的反复，海外量化宽松预期的升温，外汇占款的回升等等，可能降低短期内货币政策进一步放松的概率。2）芜湖购房补贴新政助推市场情绪，且被普遍预期不会遭遇夭折，从而有望被其他城市效仿，但周末的“暂缓执行”再次表明中央的房地产调控态度，市场预期落空。3）1 月新增信贷和货币数据大幅低于市场预期，此外我们仍然建议关注在公布数据之外，限制同业代付等监管趋严对实际放贷的影响；本周有存准金的补缴和中交建的发行，短期流动性情况仍不是非常乐观。4）再度强调技术阻力。首先，上证指数仍运行在3067 点以来的下降通道中，目前虽已站上3067-2826-2536 构成的通道上轨，但尚难言有效突破；第二，2300-2350 点一带既是前期成交密集区又是颈线位，2350 点亦未有效突破；第三，60 日均线虽已突破，但此线仍在回落，难免有所反复；第四，短期指标超买，出现顶背离；第五，上周连续三天放量，但周五量能萎缩，略现滞涨，尤其是近期强势的金融板块已显疲态。

　　目前仍在等待期。上周我们提出“等待机会，关注变化，着手布局”，其实从去年四季度我们就判断市场开始进入底部区域，但显然调整的深度已超出我们预期。目前的位置我们并不悲观，但建议谨慎，一则规避筑底过程的反复和底部杀跌的风险；二则我们认为今年会有可操作的反弹，也许级别会大于预期，因此不妨右侧交易。1）市场对经济的预期已经大幅降低，其实经历多次落空后，政策预期应该也有所降低。2）最有希望的推动因素仍是流动性。一方面从货币的常规供求看，1 月份信贷减速是好事情，规范之后可能会见到放松，货币增速有望触底回升，而物价下降，房价下降，投资减速，股市的流动性基础改善；另一方面高利贷风险暴露、银信和理财等监管趋严、整顿交易所等使得在大类资产配置上利于股票的因素增多。还有一个不好确定的因素是外围流动性的冲击。3）时点上有待观察，建议关注趋势和变化，关注二阶导而非水平值，目前恐怕仍在等待期。4）结构上，我们看到09 年上半年是周期复辟，09 下半年至10 年前三季度是成长泡沫，而11 年周期与成长均未幸免；09 年下半年开始大小盘显著分化，10 年9 月之后已无明显风格……我们认为行业与风格等配置依然很重要，但经济转型期可能不仅带来行业间的分化，更有行业内部，或者周期/成长内部更为微观的分化，严酷的环境对多数公司是痛苦的，但对某些公司确是机会所在，因此自下而上可能更为重要。

　　上证指数核心波动区间判断（2280，2380）。（申银万国证券研究所）