我们倾向于认为无论是流动性改善还是经济复苏的预期，都是季节性因素引发的错觉，后续情况有待进一步验证。春节以后资金价格的回落是资金面供需关系季节性影响的结果，但由于新增供给有限以及银行放贷能力的制约，改善进程缓慢。近期票据直贴利率维持在6%左右水平，改善趋于停滞且绝对水平还偏高，4 月份以后随着投资旺季的到来对资金的需求上升以及财政存款集中上缴的压力，流动性改善面临波折；而市场预期较高的地产复苏，我们仍然持谨慎的态度。基于去地产化的大趋势，房地产政策不具备明显放松的可能性，短期地产销量回升更多是春节后季节性回升以及3 月小阳春效应的共同作用，4 月份以后地产销量能否继续改善存在较大变数。

　　对于当前的行情，我们维持年度策略《消耗&黎明》的判断： “经济半死不活、通胀不高不低、政策不温不火、存量资金消耗”，行情会反复折腾 。行情时间或能再磨一段。(1) 春季旺季之前，资金面处于季节性改善阶段。(2)做多的资金会充分利用通胀回落、政策边际改善、数据偏中性的时间窗口。对于行情空间不必过度乐观，留一份惊醒。中期来看，半死不活的经济、不低的通胀压力和不瘟不火的货币政策，都使得流动性改善进程缓慢、无风险收益率偏高、产业资本仍受困于房地产和过剩产能，存量财富趋势性再配置股市的时机尚需等待。投资策略上，进取型的投资者，若要继续参与行情，如果操作？建议依然围绕着主题投资的策略来做，可以参与年报超预期和“高送转”的成长股反弹，以及有季节性因素刺激的行业和主题，如核电、移动互联、家电、商业、军工、餐饮旅游、通信等。稳健型投资者，在控制仓位的前提下，继续持有白马蓝筹，等待彻底消耗后的黎明。（兴业证券研发中心）