投资和新开工如期回落，未来仍在下行区间。新开工方面，2012 年3 月，全国房地产新开工面积1.99 亿平，同比下降4.2%，我们认为新开仍处于下行区间：1）库存压力仍在高位。我们预计目前库存约为10.4 亿平，对应去化月份为12.9 个月，已逼近08 年最差时的水平，而且到今年7 月以前还将持续攀升；2）保障房贡献消失。投资方面，2012 年3 月，全国房地产开发投资额5496 亿元，同比增长19.6%，较12 年1-2 月下降8.2 个百分点，预计未来还将持续下降，主要原因是：1）新开工和土地购置都仍在下降通道。由于库存持续攀升，开发商资金仍然紧张，开工和拿地的意愿都很弱。2）竣工量将持续加大，施工规模即将明显下降。3)保障房投资基数渐高，导致投资下滑。预计到二季度投资增速将快速下降至个位数，12 年全年投资增速为11%。

　　开发商资金压力依然较大，但银行信贷的紧张程度略有缓解。从资金来源看，3 月房地产资金来源6696 亿，同比下降5.6%，较上月有所下降。资金来源中，个人按揭贷款占比回升；国内贷款占比也高于去年同期，显示近期银行信贷的紧张程度略有缓解。

　　销售降幅收窄，但回暖更多在一二线。2012 年3 月全国商品房销售面积和金额分别为8235 万平和4527 亿，同比分别下降13.3%和7.8%，下降幅度收窄的主要因执行利率下行和观望情绪逐步消退，一些刚需逐渐入市。但三四线城市的销售状况还在调整，未来销售或将低位徘徊。目前剔除40 城市以外的销售面积增速快速回落，12 年一季度已降至-13.4%，而且未来可能继续下滑。目前申万跟踪的31 个城市3 月销套数同比增长48.4%，我们认为，目前的货币环境和政策预期使得现在的销售状况还可持续。但由于目前三四线城市还存在调整的风险，预计未来一段时间内销售状况仍将低位徘徊，见底可能在二季度末。

　　维持各项预测。维持2012 年销售面积同比-3%，新开工面积同比-9%，投资额同比11%的预测。

　　伴随着销售持续，未来一段时间内板块仍有望将获得相对收益：1）从基本面来看，由于信贷调整导致利率下调，以及观望情绪的逐渐消退，被抑制的刚需逐渐释放出来，销售稳健回升的局面还将持续；2）从政策预期上来看，政策预调微调的、促进普通住房供应的基调并没有改变，而只要房价没有出现反弹，更严厉的调控政策很难出台。推荐全国性开发商和部分估值调整充分的二三线城市开发商，包括保利地产、万科A、世联地产、华夏幸福、苏宁环球、福星股份、中南建设等。（申银万国证券研究所）