石油化工：成品油价改进程有望加快 荐6股

　　4月石化和油服行业整体情况回顾:4月供需基本面对油价的影响力显著放大,4月Brent和WTI均价分别为121和103美元/桶,环比分别下跌3.5%和2.7%;国内成品油库存环比下降,炼油价差随原油价格下跌出现改善;石化产品中乙烯和丙烯的盈利持续改善;全球油服行业缓慢复苏。

　　基本面对高油价的支撑继续减弱。4月EIA再次下调了对12年的全球石油需求预测,下调后预计12年需求增量为0.8-0.9百万桶/日(原为0.8-1.1百万桶/日),同时EIA上调石油供给预测,由于供给过剩,基本面对高油价的支撑继续减弱。

　　虽然我们在前几周的点评中就多次指出Brent油价很可能回落至115美元桶,但目前油价回落的幅度超出预期,我们将2季度的Brent油价预测从125美元/桶下调至120美元/桶(4月均价为121美元/桶)。分别下调12年全年Brent和WTI原油均价至111和97美元/桶(之前为114和104美元/桶)。

　　我们对伊朗风波的最新看法:我们认为伊朗核问题并非一日之争,事关核心利益,伊朗已表态不会关闭福尔多核设施,未来对话中矛盾激化是大概率时间,仍需警惕油价冲高,密切关注5月23日下轮谈判前伊朗的动向。

　　预计最快5月下旬国内成品油价格将迎来年内首次下调。由于国内2月和3月的两次成品油价格上调的幅度都没有到位,虽然目前价格下调的窗口已经打开,但我们预计发改委不会立刻下调,下调可能要等到5月下旬。

　　预计5月油气“十二五”规划有望出台,另外全年天然气价格改革试点将逐步铺开,看好中国石油和LNG产业链(包括广汇股份和富瑞特装)。

　　5月份仍重点关注高油价受益品种中海油服。高油价有助于中海油服估值修复(09年以来动态PE均值为20倍,当前为16倍),深水勘探的启动也将打开公司的长期成长空间。

　　投资建议:重点推荐中海油服,维持石化双雄的买入评级,建议关注LNG产业链(包括广汇股份和富瑞特装)与页岩气产业链(杰瑞股份)。（申银万国 林开盛）

　　家电：一季度行业确定探底 荐6股

　　一季度收入同比下滑,龙头公司业绩稳定性更佳。SW家电板块12年一季度收入共实现营业收入1300亿元,同比下滑7.8%,延续了11年下半年以来下滑态势,为09年Q1以来的首次季度收入负增长。由于原材料价格下滑、产品结构提升以及费用率的控制,家电板块一季度净利润仍实现同比增长10.1%,行业共实现归属母公司净利润44.3亿。我们跟踪的重点上市公司中,龙头公司的业绩表现稳定性更好,大部分符合或略超预期,业绩超预期的有美的电器(+22%),青岛海尔(+6%),小天鹅(-12%),老板电器(34%);符合预期的有格力电器(+26%),合肥三洋(0%),东方电热(14%),开能环保(+6%),四川长虹(2%);低于预期的有海信电器(+20%),苏泊尔(-9%),三花股份(-19%),蒙发利(-250%)。

　　白电企业收入下滑较明显,盈利能力改善超预期。受行业需求疲弱、以旧换新政策退出,以及行业收入占比较高的美的电器转型影响,SW白色家电板块收入增速出现大幅下滑,11Q4和12Q1板块收入规模分别下滑7.1%和13.8%,但受益于新品提价、原材料价格下滑以及费用率控制,板块净利润仍实现同比增长,11Q4为3%,一季度增速更是家电子行业中最高,达到14%。空调龙头格力电器收入和净利润都保持了较好的增长,而美的电器受到转型影响,收入出现了较大规模的下滑但由于盈利能力的提升,净利润仍保持较好的增速,冰洗龙头青岛海尔维持稳定增长。

　　黑电行业11Q4集体超预期,12Q1增速放缓。黑电行业11Q4受旺季旺销以及以旧换新政策的提前效应,SW视听器材板块Q4实现收入增速15.9%,并由于低价面板贡献以及3D&智能电视产品热销,行业主要上市公司11Q4均实现较佳的盈利情况,板块净利润增速达到70%。但元春销售受到补贴政策退出的影响,一季度行业板块收入增速大幅放缓,仅为5.7%,但仍是家电子行业中保持收入增长的板块,受到收入规模以及价格竞争的影响,Q1板块净利润增速下滑至4%。龙头海信电器一季度净利润实现20%,虽低于市场预期,但仍大幅高于行业平均水平。

　　行业需求不佳,厨电小家电板块告别高增长,个股表现分化。受宏观环境影响较大的厨电小家电版板块,年报和季报表现不佳,11Q4和12Q1,SW小家电板块分别实现收入上升4%及下滑1.9%,净利润增速则分别下滑了17%和9%,告别以往的高增长。而从个股来看,厨电龙头老板电器与板块表现分化,收入和净利润增速均保持前期的高速增长。

　　投资建议:根据年报季报以及第三方市场数据判断,我们认为行业基本面已于一季度见底。考虑到海外经济情况转暖带动出口改善、地产交易量的有望复苏以及11年同比基数前高后低,行业有向好的趋势,但由于终端需求仍显疲弱,短期内行业增速李宁型波动概率较大。我们目前仍维持行业“中性”的评级。

　　进入二季度,建议关注旺季来临的空调行业,以及具有短期需求催化剂(奥运+欧洲杯)的黑电行业。个股推荐上兼顾业绩确定及估值安全,短期内推荐海信电器(12PE8.3X)、格力电器(12PE10.3X)、青岛海尔(12PE10.6X)及老板电器(12PE18.9X),中长期值得关注美的电器(12PE10.7X)和苏泊尔(12PE17.3X)风险提示:1)宏观政策持续紧缩影响国内终端消费需求;2)凉夏影响空调旺季需求;3)黑电行业竞争加剧。（申银万国 周海晨）

　　证券信托：转型见端倪规模创新高 荐1股

　　最新公布的2012年1季度数据显示,信托业全行业信托资产规模再创新高,达到5.30万亿元,在去年底的基础上,又获得了10.19%的增长。照此速度,中国信托业的信托资产规模在不远的将来就有望赶超保险业6万亿的资产规模,而跃升为仅次于银行业的第二大金融部门。

　　信托行业增长模式的悄然转变

　　信托行业跟金融业主流,主动顺应国家的调控政策,立足市场,积极调整业务结构,获得了快速增长。在房地产信托规模增长停滞的背景下,仍然取得了总规模的增长。在我国“调结构、调结构”的新一轮经济发展主线之下,信托业仍有能力寻找市场发展方向与自身特点的有效契合点。

　　信托业进入“大客户”时代

　　2010年1季度以来银信理财信托占比逐渐降低的同时非银行单一大客户信托资产规模不断增加,2012年1季度,单一资金信托规模增加到3.60万亿元,银信合作业务规模为1.79万亿元,占比下降到49.72%,首次降至50%以下。服务大客户,资金运用方式和对象等在许多情况下都更多地体现了委托人的意愿,有助于信托公司发展具有差异化和创新性强的信托产品和信托业务,如高端资产管理、PE、资产证券化、QDII以及REITS等,其发展空间巨大。2012年我们看好信托行业的发展,关注行业发展的动态:紧盯行业发展方式的转型与各项业务的创新,并及时对重点公司进行跟踪。

　　二季度继续估值修复行情

　　一季度信托股价与沪深300指数同步反弹,进入二季度后开始了我们一直以来判断的估值修复行情,4月份板块个股涨幅大幅领先与同期沪深300指数。一季度是信托产品发行淡季,二三季度信托规模有望持续增加。我们认为信托行业的估值修复行情在二季度仍将继续,维持行业“买入”评级,重点推荐经纬纺机。（中信建投 魏涛）

　　高端装备：行业规划引领中国产业升级 荐11股

　　除部分后周期行业外,业绩下滑风险基本释放完毕,二季度结构性见底为大概率事件:(1)宏观政策底部基本探明,基建投资将适度恢复以弥补房地产投资后续下滑风险;(2)行业去产能过程进入中后期,需求和成本双重挤压即将过去。

　　制造业为立国之本,以航空装备、卫星及应用、轨道交通装备、海洋工程装备、智能制造装备为代表的高端装备制造业是未来的支柱性产业,在我国经济结构调整和产业升级中发挥重要作用。经历去投资化的低谷期后,行业有望受“需求改善”和“技术进步”的双重驱动。

　　我们建议重点关注机器人、蓝英装备、长荣股份、中国南车、中国北车、太原重工、天马股份、中集集团、中国重工、洪都航空、哈飞股份等。（民生证券 张琢）

　　金融服务：一季度疲弱但有望反弹 荐7股

　　我们针对1,785家非金融类A股上市企业自下而上的EBITDA分析显示,2012年一季度它们的毛利率/营业利润率、EBITDA利息保障倍数以及现金周期同比均有所恶化。在收入增长放缓、主营业务成本提高、负债及利率上升的影响下,一季度的隐含不良贷款率(即EBITDA少于利息支出企业的负债在A股企业总债务中的占比)升至11.5%,虽然好于2009年一季度的13.7%,但高于去年同期的4.6%。企业盈利能力的走软(虽好于2009年上半年)与我们此前对逾41万家工业企业所做的EBIT利息保障分析相符。日常消费品、房地产开发、工业及原材料领域的盈利能力最为疲弱。

　　周期性vs.结构性问题:除非最终需求、特别是消费增长提速,否则企业负债的上升趋势将难以为继

　　我们分析了2012年一季度疲软状况背后的周期性和结构性原因。周期性问题包括:收入增长放缓、2011年紧缩周期的滞后影响导致毛利率受挤压;中长期结构性问题包括:随着企业负债季环比/同比分别增加8%/24%,2012年一季度负债权益比从2010年一季度的72%持续升至83%,我们认为除非最终需求增长,否则企业负债的持续上升不具可持续性。解决这些结构性问题的关键在于:1)中国经济增长模式能在多快时间里转变得更倚重消费拉动;以及2)针对债务负担较轻的消费者出台消费鼓励政策,包括在住房承受比改善后在2012年下半年推出新措施满足消费者的改善性需求。

　　二季度/下半年有望出现一定程度的周期性反弹,但可能较为缓慢

　　我们认为非金融企业的利润率/EBIT利息保障倍数/隐含的不良贷款率有望在二季度/下半年出现一定程度的周期性改善,因为我们预计:1)随着原材料成本降低,毛利率可能会温和改善;2)逐步改善的信贷可获得性/M1/金融状况应该会推动企业活动/GDP增长。尽管如此,我们预计复苏进程将较为缓慢,除非政府出台大手笔刺激措施或房地产政策转变。我们认为随着政策逐渐放松,企业亏损/不良贷款生成率将在二季度达到周期性峰值,这应该会给中国银行/保险股带来提振,不过绝对升幅取决于放松步伐。在H股银行股中,我们看好评级为买入的中信银行(强力买入名单)/民生银行/农业银行/工商银行;在A股银行股中,我们看好兴业银行(强力买入)/招商银行/工商银行/农业银行。我们看好的保险股/券商股包括:新华保险H股/平安A股(均位于强力买入名单)以及招商证券/光大证券(买入评级)。风险:房地产调整政策较预期严格,GDP增速低于预期。（高盛高华 马宁 程博为）

　　计算机：业务转型成长力突出 荐5股

　　计算机行业在近三年的收入和净利润都保持了两位数的增长。但是净利润增速逐年下降,从2009年的33%下降到2011年的12%,这表明在后金融危机时代,归属于计算机行业上市公司股东的净利润空间被压缩了。

　　从硬件/软件/服务这三个子板块来看,服务类上市公司的营业收入增速逐年上升,显示了整个计算机行业往服务的转型。

　　部分细分行业成长能力突出,通用硬件面临压力

　　在去年备受市场关注的医疗信息化、交通信息化和地理信息产业都表现出了优秀的成长性,2011年净利润分别增长42%、24%和14%,均超越行业平均水平。软件外包行业也摆脱了金融危机的影响,实现了36%的利润增速。利润同比下降较多的是通用硬件制造及销售,下降8%。

　　行业毛利率上升,现金流下降,人力成本上升

　　计算机行业的毛利率在近三年逐年上升,从2009年的27%上升到2011年的30%,上升了3个百分点。净利率则保持在10%不变。从硬件/软件/服务这三个子板块来看,软件的毛利率和净利率最高,然后是服务,最后是硬件。

　　计算机行业的经营性净现金流在2010年急剧恶化,在2011年有所好转,但仍为负值。其中硬件的现金流情况最差,较好的是服务和软件。

　　人均薪酬增速在2009年为低谷,整个行业增速仅为1%,但在2010年大幅增长23%,2011年增速放缓到6%。通用硬件制造及销售在2011年面临了巨大的人力成本压力。

　　一季度业绩回顾及全年展望

　　今年一季度计算机行业收入增速大幅放缓,三年来首次低于两位数,同时净利润下降3%。我们认为计算机行业一季度的业绩对全年影响较小。

　　我们认为今年计算机行业的收入将继续两位数的增长,其中服务>软件>硬件,继续我国计算机行业从硬件制造往服务转型的过程。从盈利能力来看,因为通胀的影响,硬件类公司将继续面临较大的人力成本压力,但要稍好于去年。软件和服务的人力成本压力在今年要减轻很多。从可持续发展来看,服务类公司因为良好的现金流,将有可靠稳定的增长。

　　维持行业“增持”评级

　　我们维持对计算机行业的“增持”评级。建议关注个股,有三个主要标准:一是行业增速好,二是市盈率低,三是现金流健康。我们看好软件外包行业的博彦科技、综合类软件公司东华软件、地理信息产业的华力创通和数字政通、专用设备商威创股份。（中信建投 吕江峰）