周四的降息对市场作用有限，市场反应较为平淡。显然，投资者正在降低对政策的关注度，转而更为关心实体经济本身的表现。如果说，原来是经济不好，会有政策放松，强调政策；那么现在慢慢变为政策已放，经济还是不好，更强调经济。

　　政策改善预期的效应正在逐步衰减。政策从去年4 季度的预调微调，降准降低银行间市场利率，到今年5 月份的把稳增长放在更加重要的位置上，再到降息，投资者对于政策适度宽松的预期已经在实现，宽松的政策在一一兑现当中。股票市场之前一直围绕着政策预期展开行情，从流动性改善、到资本市场体制改革、再到财政项目加码；到了现在这个阶段，已经进入到政策预期改善的效用衰减，更加注重政策效果评估的阶段。

　　政策边走边放，远水无法解近火。本轮政策的特征是边走边放，政策放松的力度受到了比较多的制约：在1 季度时对通胀还有所担忧；对再次放松财政项目心有余悸；地产延续调控基调的要求；地方债务银行信贷都有先清理的必要。并且，这一轮宏观经济下滑周期相对较长，不是短期急跌，同时也没有集中爆发就业方面的压力，因此政策强力对冲的要求也不强。所以本轮政策力度总体上是以托底为主。

　　宏观经济再次被衰退力量所主导。再回顾一下本轮经济周期：经济在11 年4 季度是衰退，但当时并未出清；在短期政策微调和房地产投资滞后性的带动下，12 年1 季度经济有所稳定；但随着地产投资的下滑，经济衰退的压力在2 季度中后期再次出现。值得关注的是，在这轮周期中，中长期贷款一直维持在比较紧的水平，货币政策的改善仅仅局限在了银行间市场，由此导致实体经济本身还是受到比较强的衰退力量的压力。自下而上的看，在我们近期与行业研究员的交流看，绝大多数行业普遍在5 月份之后都出现了明显的需求放缓的压力。

　　股市：政策改善已预期，经济压力待反应。政策改善的预期，股票市场已经反应的相对比较充分；对经济再次下滑的压力，股市的反应则不够。所以，之前是顺着政策预期的拽动往前走，现在是受到经济放缓的压力往后退。我们判断A 股市场将延续低位震荡的格局，经济层面稳定与改善的确认会更加影响到市场的中期走势。

　　今年以来，周期股基于政策改善的预期涨幅相对比较明显，在政策效应衰减的背景下，周期股未来会面临一定的调整压力。我们建议从稳定增长的角度增配医药。我们6 月份推荐的建筑、铁路设备、保险攻守兼备，可继续持有。