中报略低于预期。公司12H1 实现收入8.28 亿元，同比增长30.1%；（归属于母公司股东的）净利润为8152.09万元，同比增长10.7%；合EPS 0.45 元，略低于我们中报前瞻中的预期（0.48 元）。公司预计三季报业绩同比增长0%-30%。

　　内生外延共同驱动，收入保持稳定增长。12 年上半年，国内经济形势整体疲软，中高端零售增速明显放缓，而公司依靠内生外延双轮驱动，收入依然保持30.1%的增速（Q2 单季增速为20.0%，较Q1 的39.8%有所放缓）。外延扩张方面，公司上半年加快渠道建设：截止12 年6 月底，共有470 家品牌专营店（自营净开店27 家，代理门店减少1 家）。内生增长方面，公司一方面通过改善店面环境等着力提升品牌形象；另一方面加大新品研发力度，研发新的设计款式，推出超过包括“尽是爱”、“星克拉II”、“糖果甜梦”等3000 多款新品；使公司在不利的外部环境下，上半年仍实现同店增长。

　　强势区域仍有提升空间，新拓展市场增速较高。公司在华东和东北区域具备明显的区域优势，占公司收入比重约四分之三，12H1 增速仍然在30%以上，说明公司在传统优势区域销售仍未达到饱和状态。而华中和西北地区经过前期的渠道布局调整，上半年也取得了明显增长（分别为45.2%和30.1%），未来发展潜力巨大。

　　主要原材料黄金价格波动，制约盈利能力。公司12H1 毛利率为32.4%（其中12Q2 为32.9%，较12Q1 的32.0%略有回升），同比较11H1 的35.7%明显回落。系：1）原材料价格波动，各个品类毛利率均受到不同程度影响：如K 金产品回落1.1 个百分点至50.1%，足黄金首饰回落1.8 个百分点至13.9%。2）产品结构变化：12H1 毛利率较低的足黄金产品同比增长达到51.6%，拖累综合毛利率表现。公司销售和管理费用率控制良好，因募集资金逐渐投入使用，财务费用率上升。主要因毛利率的回落，致使公司净利率由11H1 的11.6%回落至9.8%，使12H1 净利润增速（10.7%）显著低于收入增速。

　　维持“增持”。短期内公司增长难免受到宏观经济制约，但依托外延和内生增长依旧取得超越行业平均的增速；且主打K 金产品受金价波动影响较小，增长在行业内相对确定。未来几年对公司而言是渠道布局和品牌树立的关键时期，因此公司也在上半年公布定增预案（拟非公开发行4300 万股，定增底价为22.14 元，募集资金9.5亿元）用于销售网络扩建。我们看好公司较强的管理能力和已经建立的渠道品牌优势。因12 年中报业绩低于预期，我们下调公司12-13 年盈利预测至1.03 元和1.45 元（暂不考虑定增带来的股本摊薄和财务费用的节省，原为1.11 元和1.62 元），目前股价（22.87 元）对应12-13 年PE 分别为22.2 倍和15.8 倍，维持“增持”。（申银万国证券研究所）