中国人寿发布业绩预告，预计净利润同比减少25%左右，虽略低于我们和市场预期，但对股价影响有限。中国人寿公告，预计2012 年中期净利润较2011 年同期有较大幅度下降，但下降幅度将不会超过2012 年一季度归属于公司股东的净利润的同比下降幅度（29.4%）；中期业绩下降的主要原因是受资本市场持续低位运行导致投资收益率下降和资产减值损失增加的影响。我们预计中国人寿净利负增长幅度在25%左右，即实现净利润97.5 亿元，对应每股收益0.345 元。中国人寿净利润大幅负增长已在市场预期之中，虽降幅略超15%-20%预期，但对股价影响中性。

　　计提资产减值是业绩下滑的主要原因。沪深300 指数由20110331 的3223 点单边下跌至20120629 的2461 点，跌幅达23.6%。保险公司权益类投资计提资产减值准备的标准一般为1）持续下跌一年以上或2）下跌50%以上。因此，保险公司至今年中期仍有较大的计提资产减值压力，此前中国太保也曾公告上半年业绩预减55%左右。中国人寿4Q2011 和1Q2012 已分别计提资产减值准备69 亿元和77 亿元，一季度末浮亏仍超100 亿元。而2012年下半年，尤其是四季度，计提减值压力将基本消除，净利润同比增速将显著提升。

　　中国人寿的净利润降幅属中等水平，但净资产提升快于同业。沪深300 指数在2012 年上半年上涨7.08%，二季度末相对于一季度末环比持平，而二季度债券指数实现1%左右的上涨。中国人寿分类为可供出售（AFS）债券占投资资产的比例为26%，高于同业12-17%的水平，因此净资产提升幅度高于同业。预计中国人寿2012 年中期净资产较年初增长11%以上。

　　中国人寿上半年保费负增长，落后同业，但新业务价值表现尚可，下半年将持续好转。中国人寿2012 年上半年按照《保险合同相关会计处理规定》调整后的保险合同保费收入为1854 亿元，同比减少5.17%，低于同业。中国人寿2012 年坚持由“规模推动型”向“价值驱动型”转变，故总保费收入表现欠佳。预计上半年个险新单同比减少14%左右，但主要是由于三年期保单保费的减少，五年期及以上保单仍实现正增长，产品利润率提升。预计中国人寿上半年NBV 同比持平，好于平安和新华。下半年保费增速将有所提升：1）保费基数下降，2）降息等因素致高利率环境改善，保险产品吸引力增强，2012 全年NBV 预计增长5%左右。

　　中报整体情况好于同业，但前期在股价中已有所反应，短期不作推荐。中国人寿保费结构和新业务价值增长情况较2011 年显著改善，基本面持续好转。公司目前股价对应新业务价值倍数10 倍，估值相对合理。（申银万国证券研究所）