2011上半年看好大宗商品和新兴产业

　　　　明年市场格局平淡

　　2010年全球经济复苏之路出现分化。在巨大流动性的推动下，新兴经济体在经历V型复苏后，重新进入到经济危机之前的增长轨道之中；而同样在巨大流动性的推动下，成熟经济体复苏势头开始放缓，不得不借助更加宽松的流动性进一步刺激。与之关联的是，新兴经济体与发达经济体的通货膨胀趋势显著分化，新兴经济体普遍承受着较高的通胀压力。

　　中国经济的表现与新兴经济体的其它国家相似。一方面，经济保持较快增速；另一方面，受低端劳动力短缺和食品周期双重叠加的影响，过剩的流动性推动通胀在年末加速上升。通货膨胀问题已经成为影响2011年实体经济和资本市场走向的关键性问题。

　　我们预计管理层2011年将不得不采取加息、收紧信贷规模等多种方式抑制通货膨胀，这些政策同时也会抑制实体经济中的总需求。即便如此，本轮通货膨胀也可能延续到2011年中期才会结束。预计2011年信贷增速和M2增速均低于16%，因此，2011年的流动性整体不利于资本市场。

　　预计2011年上市公司盈利将继续增长，但增长幅度将低于2010年。我们估计全年上市公司盈利增速不超过15%，其中金融行业和受管制行业盈利增速在10-15%，其他行业增速15-20%。劳动力价格上涨和政府的过度调控是最大的风险。

　　在企业盈利和流动性均无亮点的情景下，我们预计2011年资本市场继续保持平淡格局，上证综指突破箱体高点3500点的概率很小。相对而言，我们认为一季度（信贷大量投放期）和四季度（通胀快速下降期）资本市场的表现将好于二、三季度。

　　在行业配置方面，我们预计2011年将是复杂和混乱的一年。估值、盈利和行业前景的匹配均已发展到极致，存在修正的可能性。在一季度工业增加值回升（受节能减排运动结束的影响）、“十二五”规划开局之际，我们相对看好新兴产业、大宗商品和主题投资。而下半年一旦通胀消退，预计房地产产业链将获得超额收益。

　　基于人口结构变化这样的长期因素，我们长期看好医药和消费品行业。但是，鉴于这些行业在过去两年获得的超额收益巨大，预计2011年它们的表现将相对平稳，超额收益主要来自于自下而上的机会。

　　上半年看好新兴产业

　　2011 年一季度，在流动性相对较好的情况下，我们预期大盘将维持小幅反弹格局，新兴产业、大宗商品和主题投资可能会获得超额收益。

　　1、看好新兴产业投资机会

　　战略性新兴产业包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车等七大产业和数十个子行业。这些产业在未来十年将迎来高速增长。

　　在经济转型的大背景下，新兴产业的盈利和收入的增长普遍高于市场平均水平，在未来一段时间里仍是非常抢眼的增长点，市场也因此赋予新兴产业较高的成长溢价。

　　今年年底到明年年初，与十二五规划配套的产业政策将陆续出台。我们预计两会前后，将会密集出台新兴产业扶持政策，成为新兴产业股票上涨的催化剂。

　　2、看好高送转题材

　　2010年国内资本市场创业板正式运行，迎来了历史上最大规模的中小企业股票上市潮。由于全年市场风格一直偏好新兴产业和中小市值企业，中小企业在 IPO过程中资金超募严重。从历史经验上看，中小市值公司高分配的动力要远远高于主板市场。

　　我们预期今年年末到明年年报之间，将会出现以中小板和创业板为主体的高送转股票行情。建议关注IPO的大规模超募、每股公积金较高、每股未分配利润较高，同时成长性较好的具有高送转潜力的股票。

　　3、看好初级资源品

　　我们预计 2011年一季度大宗商品将获得超额收益，基本逻辑是：

　　第一，节能减排运动在今年年底结束后，制造业活动和工业增加值在明年年初将出现恢复，从而增加对大宗商品的需求。

　　第二，我们判断整个 2011年上半年通货膨胀水平都会维持在 4%以上高位。而在历史上，当通胀率高于 3%的情景下，采掘、有色、农业等板块通常能够获取超额收益， 但是资源股行情跑赢大盘的时间与幅度取决于货币信贷收缩的力度，一旦通胀见顶回落，大宗商品板块的超额收益就会结束。

　　下半年关注房地产

　　虽然房地产行业是中国经济发展的支柱型产业，但是从短周期的角度来看，房地产行业遵循其固有的景气周期与运行规律。比如 1999年，在基础建设投资兴起之时，房地产行业的投资反而由1999年初的29%下降至年末的 11%。同样的情况在2008年重现，在刺激性财政政策和货币政策的拉动下，全社会固定资产投资自2008年年末开始迅速上升，而房地产投资在2009年上半年还处于其历史低点。2010年整体固定资产投资增速下降之时，房地产行业投资反而逆周期上升。究其原因，库存周期成为影响房地产行业短期运行的核心要素。

　　2010年1月-10月，房地产新开工面积累计增速达 60%。在这样的情况下，即便乐观的预期明年房地产销售全年增长 40%（今年全年增速在 10%左右），那么房地产企业也将在二、三季度迎来库存高峰，类似2004年以及2008年房地产企业的库存调整周期，届时房地产投资增速可能下滑至比较低的水平。我们建议在房地产投资增速下降至低点时增持房地产产业链相关股票。

　　医药和消费持续看好

　　虽然自三季度开始，我们相对更看好低估值尤其是地产产业链相关的股票，但是我们并不看淡医药、消费和食品饮料行业。长期来看，人口老龄化、人力成本上升与消费升级对大消费板块的业绩增长构成长期利好，我们认为未来这些行业将长期维持高估值趋势。

　　蓝筹股表现好于今年

　　2010年全年，银行、地产、石油化工等大市值板块普遍跑输大盘。从估值的角度来看，目前大部分行业的估值处于历史极值附近，只有房地产、金融、石油化工、建筑建材、汽车、家用电器等少数几个行业的估值处于历史低位。 我们认为2011年金融以及大市值行业的表现将较今年有所好转。

　　部分行业2011年组合配置