美联储的“过山车”游戏

　　高赛尔金银 熊 科

　　11月初，美联储宣布推出6000亿美元的购债计划即QE2政策之后，市场出现了多方争执。

　　QE2遭到广泛的抨击，债劵之王格罗斯甚至骂它是“旁氏骗局”。在各方面的因素作用下，QE2规模变得更加庞大，向来喜欢撒钱的伯南克依然暗示QE2并非是终结，除非市场有望实现其制定的通胀目标。那么QE2究竟想要达到什么效果？一般来说，它会仰止长期利率，6000亿美元大约会将长期国债利率压低20个基点左右，但是市场仿佛在和美联储开了一个玩笑：美国国债市场不断创出新高。这使得伯南克进退两难。

　　压低长期利率20个基点对美国经济有什么帮助吗？就目前而言，它对美国房地产市场的止赎和购买影响都不大，它提供的利益太小了。不过，伯南克所信奉的是一种“撬动理论”：美联储大幅度购买债券，迫使市场接受低利率，市场投资者会加大购买其他资产（例如股票）的强度，从而构造出一个人为的大牛市，股市上涨会增加家庭财富和消费需求，而这将刺激经济增长。坦率地说，伯南克所面临的情况是怪异：因为“股票大牛市”和“房地产大熊市”并存；证券市场财富增长同经济部门的“去债务化”并存；加速杠杆化和去杠杆化并存。

　　这其实意味着，在某个市场的财富增长很可能用于另外一个市场的债务偿还，作用被抵消。但是，伯南克所强调的“QE2为了对付通缩”是站不住脚的。但实际上，我们如果看CPI的变动，目前还找不到通缩的影子。欧洲的通胀似乎正在兴起，美国核心CPI是缓慢上升的。用稍长一点时间看，2%的水平可能是一个下限。这意味着，一旦美国经济进入一个正常轨道，通胀将会突然性放大，变成跳跃性的通胀。QE塞给银行体系大量现金，被囤积着，因为信贷需求不足。一旦某个产业或经济部门成为需求的“领头羊”，囤积的现金可能会促进相互传染式的信贷，这无疑是对过去美国泡沫的一种“强行拷贝”，其风险是惊人的。

　　美国的QE计划无非是用通胀上升换取负利率，让美元贬值。这相当于让美国变成一个世界流动性泛滥的出口，投机者从美国市场搞到资金然后进入新兴市场国家，新兴市场国家第一反应是资本管制。同时，新兴市场国家也会用加息等方式来面对国内通胀和需求膨胀问题，尽可能限制资产价格泡沫来阻挡热钱的套利。这些行为其实对美国的政策具有抵消作用。因为新兴市场国家发现，热钱套利模式主要是“资产泡沫获益+本币升值”，如果打击资产泡沫，将会萎缩国内需求，那么美国从新兴市场国家获得的出口需求将不会大幅度上升。新兴市场国家也不太会一直承担国际货币体系跟随型调整者角色，他们不会一直容忍美元的不断贬值而不采取跟随性贬值。也就是说，美国的QE计划除了扩大了整个世界货币体系的无序性之外，捞到的好处是有限的，但它的代价却是异常严峻的。