新三板扩容静待五大悬念：能否“带病上市”

　　按照初稿，新三板市场将实行做市商制与连续竞价交易制二选一的制度安排，亦即主办券商要么选择做市商制，要么选择连续竞价交易制；新三板将实行的是备案制，亦即只要符合相关的上市标准，均可备案并申请挂牌。但不排除未来将实行注册制的可能性。

　　在未来的新三板扩容方案中，可能依然会允许存在瑕疵的企业挂牌；新三板的企业不仅能向创业板转板，还可以向中小板、主板转板。

　　证券时报记者 杨冬

　　证券时报记者获悉，今年1月已完成初稿的新三板扩容方案目前还未最终定稿。接近新三板扩容方案起草小组的一位人士透露，基于审慎的原则，监管部门对于初稿还须进一步调研以及征求意见。据证券时报记者了解，新三板扩容定稿尚在做市商制度、上市范围、审核制度、上市标准、融资与转板5个方面存在悬念，但尚不清楚是否仍存在其他方面的难题。

　　悬念一：做市商制还是连续竞价制

　　据了解，按照海外市场的做法，场外市场通常实行做市商制度。所谓做市商制度是指，由证券公司作为特许交易商，同时向投资者报出买与卖的双边报价信息，并以所报出的价格用自有资金和证券与投资者进行买卖交易。

　　据接近新三板扩容方案起草小组的一位人士透露，“按照初稿，新三板市场将实行做市商制与连续竞价交易制二选一的制度安排，亦即主办券商要么选择做市商制，要么选择连续竞价交易制。”

　　这种二选一的制度安排引起了券商广泛的讨论。上海某券商相关负责人认为，“这种二选一的制度，既不是海外市场的纯粹做市商制，也不是混合型做市商制，建议应该进行调整。”

　　据记者了解，所谓混合型的做市商制，是指主办券商同时拥有做市商和连续竞价交易两种资格，主办券商的客户可以自由选择做市商交易抑或是连续竞价系统交易。

　　“应该把选择权交给客户，而不是券商。”上述负责人认为。

　　悬念二：首批试点园区是20家还是84家

　　据透露，“按照初稿，只要是国家级高新园区，均可纳入新三板扩容的范围。”据记者了解，目前全国国家级高新园区的数量达84家。

　　不过，深圳某投行负责人认为，最终的定稿中，进入首批试点的高新园区数量或将远远少于84家。新三板扩容是个持续过程，在首批之后，第二批、第三批试点会迅速推出。

　　在上述投行负责人看来，首批试点园区在20家左右将是合适的比例。

　　悬念三：审批制或备案制还是注册制

　　未来新三板将实行何种挂牌制度，是类似于A股主板、中小板、创业板的审批制，还是类似于美国存托凭证（ADR）的备案制，抑或类似于美国场外电子柜台交易市场（OTCBB）的注册制？

　　据深圳某投行相关负责人介绍，“ADR分为一级、二级、三级三个等级，每个等级都设有相应的挂牌及交易标准，只要符合标准，就可以向美国证券交易委员会进行备案并申请发行凭证，其程序本质上是备案核准制。”

　　“国外场外市场基本上实行注册制，亦即只要注册就可以挂牌。比如美国的OTCBB，甚至有很多的壳公司挂牌，这些壳公司甚至没有任何业务和资产存在，仅仅保持了法人地位就可以注册挂牌，因此这个市场是标准的注册制。”该负责人继称。

　　另据接近新三板扩容方案起草小组的一位人士透露：“按照初稿，新三板实行的是备案制，亦即只要符合相关的上市标准，均可向证券业协会备案并申请挂牌。但不排除未来将实行注册制的可能性。”

　　悬念四：能否“带病上市”

　　按照目前的发审要求，A股市场执行了严格的上市审批标准，绝不允许企业“带病上市”。

　　“有问题的企业在递交首发（IPO）材料之前，就必须对所存在的问题或瑕疵进行彻底的清理，若是隐瞒或进行包装，则涉嫌造假上市并将受到严厉处罚。”上海某券商相关业务负责人指出。

　　不过，新三板市场对企业的上市标准要求将远低于A股。

　　据接近新三板扩容方案起草小组的一位人士透露：“按照过去的操作实践，新三板市场允许存在瑕疵的企业挂牌，比如在历史沿革或主体资格存在问题的企业可以在新三板挂牌交易，但此类企业在A股市场就不行。”

　　该人士继称，在未来的新三板扩容方案中，可能依然会允许存在瑕疵的企业挂牌。

　　悬念五：融资与转板能否并行

　　“融资与转板是两个相悖的概念。”深圳某投行负责人在接受记者采访时认为，如果允许企业在新三板市场融资，则企业就失去了转板的必要。

　　不过，也有投行人士认为，融资与转板可以在新三板中并行，比如美国的OTCBB市场，挂牌企业可以通过定向增发进行私募股权融资，同时如果达到纳斯达克或纽交所主板的上市标准，就可以进行相应转板。

　　扩容后的新三板会允许融资与转板两种制度安排并行吗？“按照初稿，在新三板挂牌的企业首先可以进行定向增发，同时对转板并没有禁止性的规定。”上述接近新三板扩容方案起草小组的人士透露。

　　该人士认为：“未来新三板的企业不仅可以向创业板转板，还可以向中小板、主板转板。通过两种制度并行，新三板企业不仅可以进行融资而且还可以获得更高的上市地位。”