■讲述者︱陈祥生 中信建投首席策略分析师

　　■采访者︱谭志娟 《投资者报》记者

　　6月14日，国家统计局公布5月宏观经济数据，CPI同比上涨5.5%。其中，食品价格上涨11.7%，非食品价格上涨2.9%。

　　就在同一天，中国人民银行决定，从2011年6月20日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　我们认为，对于5月份宏观经济数据与央行上调存款准备金率，市场早已有预期。并且，从估值来看，上证A股2011年的动态PE已回落至12倍左右，接近历史底部。

　　由于二季度经济增速回落，我们预期未来市场对上市公司的盈利预期仍会进行一次全面的调整，如果调整幅度在5%以内，那么上证A股的动态PE仍不足13倍。因此，我们有理由相信，估值底正在出现。

　　通胀是中国经济最大冲击因素

　　2011年中国经济有三大冲击因素：通胀、人民币升值和政策紧缩。在这些冲击因素中，最为系统性的可能是通胀。因为相对于货币政策的外生性和间接性而言，通胀对经济运行的冲击更为显著。

　　2011年5月，CPI同比增长5.5%，创下34个月来新高。

　　为了应对居高不下的通胀，央行于6月14日宣布再次上调存款准备金率。这是2011年内央行第6次上调存款准备金率，也是自去年1月以来第12次上调存款准备金率。届时，大型金融机构存款准备率将再创21.5%的历史新高。

　　事实上，通胀是一个具有累积效应的经济变量，CPI从2%上升到4%，与从4%上升到6%，是完全不一样的，虽然后者上升的比较幅度更小，但是对微观主体产生的冲击更大。

　　从德国和日本在工业化进程中的经验，以及在中周期转换的过程中，通胀对经济运行的冲击的规律看，通胀高企的阶段是对经济冲击最为明显的阶段，因为不管是公共部门还是私人部门，对这些突如其来的内生性冲击显得无所适从，私人部门的工业产出和利润下滑是最典型的表现。

　　而对于市场的走势而言，通胀高企阶段也是市场下跌的阶段，这是具有经济、生产和利润的内在逻辑，市场下跌是经济内生性冲击的市场表现。当然，在通胀高位维持阶段，市场的表现将更为复杂，因为不同的企业和行业将表现出不同的适应能力。

　　不过，我们认为7月份通胀会有所缓解，到时股市会有所表现，虽然反弹点位不好预测，但至少可以确定市场到时会迎来上升趋势。

　　年内加息接近尾声

　　虽然高通胀仍是中国经济最大的冲击因素，但考虑到经济的下行，我们认为，今年加息已接近尾声，当然不排除未来还有一次加息。

　　因为二季度经济增速出现明显放缓的迹象。统计数据显示，5月份规模以上工业增加值同比增长13.3%，增速比4月份回落0.1个百分点。1～5月份规模以上工业增加值同比增长14.0%，增速比1～4月份回落0.2个百分点。

　　另外，5月新增人民币贷款及广义货币供应量（M2）同比增幅均低于市场预期，进一步印证了中国经济增速放缓的趋势。

　　为此，预计二季度GDP增幅可能在9.3～9.4%，相比一季度的9.7%有所下滑。因此，在此情况下，如果再加息，继续供给，经济增长会出问题，可能会产生硬着陆的风险。因此，我们判断未来货币政策将不会放松，也不会从紧。

　　估值底部正在出现

　　根据我们的研究，2011年6～7月份可能是CPI的高点，根据CPI与股指的历史关系，2011年2～3月份可能是股指的阶段高点。据此判断，二季度，市场将是一个下跌、整固的过程。

　　虽然我们现在已经看到市场正在下跌，但我们仍然认为整固过程将持续，当前市场将是一个寻底和筑底的过程。同时，尽管近期大盘围绕2700点震荡，但我们认为2700点不是估值底部，只是支撑点。因此我们建议投资者可以在2700点寻找投资价值。

　　同时，我们认为，估值底部正在出现。目前就指数估值来看，上证A股2011年的动态PE已回落至12倍左右，接近历史底部。

　　从行业来看，估值情况也同样如此。

　　目前金融板块估值仅有8.43倍，典型的周期性行业估值也基本在10～14倍之间。非周期类行业，商业贸易动态PE为23.51倍，医药生物动态PE仅为25.93倍，这基本接近历史最低水平。其他如餐饮旅游、食品饮料、信息服务等虽然估值在30倍附近，但也已接近市场可接受范围。

　　值得一提的是，这段时期投资者操作比较困难，建议后市保持谨慎，可以在2700点上下震荡时寻找投资机会，可以选择预期未来两年成长性好的个股买进。至于行业，不好判断。

　　我认为眼下投资者应该弱化行业，重点择选个股，我比较看好个股机会。