《红周刊》特约 周景彤

　　物价长期化上涨

　　自去年四季度以来，我国货币政策持续收紧，连续９次调高存款准备金率和５次上调存贷款利率。目前，广义货币M2增速已经由2009年的30%下降到今年５月份的15.1%，基本恢复到了历史平均水平。

　　不断收紧的货币政策缓解了市场对于高通胀的预期，可是当前物价上涨并非全由货币因素引起，其中也有成本推动型通胀的魅影。一个很明显的例证就是M2已经大幅回落，但是物价特别是食品价格仍在上涨。从当前物价走势看，6、7月份涨幅可能会超过6%，创下全年的峰值。随着猪肉价格周期性回落下半年物价会下行（但速度不会很快），今年CPI增速将超出４％的目标。

　　笔者估计全年物价呈现出“前高后不低”的现象，这与年初市场预期的“前高后低”的态势有点区别。这是因为抛开货币因素不说，还有两个重要“推手”：一是因气候异常导致的全球农产品减产和种种原因造成的全球大宗商品价格上涨；二是劳动力成本上升所导致的劳动密集型产品价格的结构性上涨，特别明显地表现在蔬菜价格上。

　　如果说全球农产品和大宗商品价格上涨属于短期外部冲击的话，那么劳动力成本上升将是推动物价总水平中长期呈上涨的因素。大家可以想想看，鸡肉可以机械化生产，但是蔬菜是园艺，它更多地依靠劳动力，我判断照着这个趋势发展，未来我们餐桌上的蔬菜价格就像发达国家一样，比鸡肉都贵！反过来就是说当蔬菜还没有比鸡肉贵的情况下，CPI还将会持续上涨，物价上涨将因此呈现长期化趋势。

　　本轮物价上涨是由经济结构的变动造成的，是比价关系的调整，而决非单纯由货币超发造成的通货膨胀。其含义是：一方面短期货币政策对付这种比价关系调整的效果有限；另一方面为避免这种比价关系调整带来新的物价大幅上涨，货币政策必须长期维持中性偏紧。那么，货币政策未来继续调紧的空间有限。鉴于此，建议货币政策进入稳定期和观察期。

　　调控广义流动性

　　目前，银行法定存款准备金率已达20%以上，大银行已达到了21.5%。如果加上银行必须的备付率3％~5%，银行的存贷比将接近或不足75%的监管标准。企业尤其是中小企业“融资难”的问题再度出现，这一定意义上表明信贷紧缩已经到位，狭义流动性（信贷）已开始偏紧。与此同时，就广义流动性（货币）来看，资产价格特别是房价仍居高位，尚未出现明显的下行迹象，社会游资仍然充沛。这种流动性过剩和流动性偏紧并存的现象，说明目前信贷是“紧”的而货币是相对“松”的，凸现了宏观调控机制的缺陷。

　　目前央行的调控手段主要倚重于存款准备金率和存贷款利率。这些手段主要作用于狭义流动性。事实上，我国融资结构正在发生变化，直接融资的比重迅速上升，一个突出表现就是存款理财产品化和贷款债券化的快速发展。尽管今年央行提出要调控社会融资规模，但现行调控手段仍拘泥于信贷市场，而缺乏覆盖全部金融市场的工具，如针对社会融资总量的调控手段，于是出现了调控目标与调控手段之间的矛盾。

　　从积极的意义上理解，存款理财产品化和贷款债券化表明利率市场化事实上正在发生，宏观调控应顺应这一变化，实行相应的政策调整。具体建议如下：

　　从短期来看，针对当前广义流动性过剩的问题，银行负债管理压力较大和实体资金紧张的情况，应减少使用存款准备金率的频次，而改用加息。尽管央行在7月6日年内第三次加息，但加息的可能性依然存在。就具体方式而言，应该更多地采用非对称方法，适当多提高存款利率，少提高或不提高贷款利率；顺应利率市场化的趋势，创造条件放开存贷款利率。

　　从长期来看，一方面适度推进银行综合经营进程，为此做好机构和产品的试验；另一方面，着手建立包括居民、企业和政府在内的国家资产负债表，并在此基础上重新梳理财政政策与货币政策的关系。

　　一个可供参考的办法是，通过发行数额足够并期限合理的国债并让银行购买，银行购买国债的资金来源可通过降低相应存款准备金率来实现。这样，一方面可使财政建立良好的长期资产负债表来应对诸如外汇储备过多和地方债务的问题；另一方面，通过国债市场的扩容发展固定收益市场，并通过国债的吞吐来影响长期收益率曲线，更多依靠调控金融市场利率来实施货币政策，而不仅仅是依靠信贷利率。