《红周刊》特约作者 周景彤

　　近期国内外经济不断有坏消息传出。国际方面，欧债阴云尚未散去，美债危机接踵而至，引发了全球金融市场剧烈动荡，而近期日本国债评级再遭下调；国内方面，经济增长放缓、通胀水平连创新高、中小企业倒闭……一时间宏观面呈现出山雨欲来之势。

　　“超调”、“硬着陆”和“二次探底”种种说法喧嚣尘上，甚至有人开始讨论政府会否推出第二轮“4万亿”投资刺激计划。不过，汇丰8月份中国制造业采购经理人指数（PMI）初值为49.8，较7月份有小幅回升。这对糟糕的中国经济无疑是一道曙光，如果PMI指标反映的回暖趋势得以确立，将对政策产生重要影响。

　　三季度，经济调整的“谷底”

　　2008年以来，国家出台了包括“4万亿”在内的一揽子经济刺激政策，在此政策刺激下，我国经济增长从最低谷的6.6%（2009年一季度）回升到11.9%(2010年一季度)。但任何事物都有两面性，在经济复苏的另一面是资产价格的飙升，尤其是房价飙升、通胀水平提高和节能减排形势严峻。为此，自2010年以来国家启动了以房地产调控、清理地方融资平台和加大节能减排三大政策为标志的新一轮宏观调控政策。

　　在新的调控政策下，我国经济增长自去年以来一路走低，从最高值11.9%回落到今年二季度的9.5%。管理层认为，经济增长放缓是政策主动调控的结果。从发展趋势来看，在物价高位趋稳、货币收紧节奏放缓、保障房建设加快和出口高增长等几大因素影响下，下半年我国经济还将继续保持较快增长，三季度很可能是本轮经济调整的“谷底”。汇丰PMI数据也显示，8月份制造业企业采购数量转向扩张，预示着未来1~2个季度经济很可能触底反弹。

　　货币政策总体保持偏紧

　　基于前期困难和挑战增多的考虑，许多人认为下半年我国货币政策将会放松，可能会实行定向宽松的信贷政策。但笔者认为下半年货币政策放松的可能性不大，总体将保持偏紧，理由有两点：

　　一，我国经济“硬着陆”或者“二次探底”的可能性很小，三、四季度GDP增长依然会保持在9%左右。这是一个适中的、有利于结构调整和节能减排的可持续增长；

　　二，通胀压力依然较大。尽管市场此前预期由于蔬菜价格回调、翘尾因素减小、国际大宗商品价格稳中趋降等原因，CPI涨幅可能将从8月开始走低。但现在看来，未来几个月CPI显著回落的难度较大，通胀率将继续处在5%甚至5%以上较高水平，全年呈现“前高后不低”的走势。

　　正因为经济较快增长，另一方面物价依然较高，决定了下半年国家将“继续把稳定物价总水平作为宏观调控的首要任务”，货币政策总体放松的可能性很小。事实上，通过观察可以发现，多年来我国宏观政策基本是按照经济增长和物价水平的不同组合来选择不同的搭配的。

　　货币政策再加码概率降低

　　今年多重矛盾交织并集中显现。首先，食品价格攀升导致CPI不断走高，但同时消费增长下滑，PMI指数连续走低，宏观政策面临“控通胀”和“稳增长”的两难抉择。其次，结构失衡、能源资源环境约束的加剧需要加快结构转型，但与此同时，战略性新兴产业、保障房建设、城市化、促进区域协调发展又离不开对投资和出口的依赖。愿望与现实、目标与结果之间的鸿沟依然巨大，甚至还在扩大，今年以来投资主导型增长模式得到强化即是典型。

　　考虑到物价涨幅较高，因此不能完全排除三季度再次加息的可能，但四季度加息的可能性和必要性将大大降低。由于银行可贷资金持续紧张、实体经济尤其是中小企业贷款难问题不断凸显，存款准备金调整的空间已经有限。因此，解决“流动性不足”和“流动性过剩”并存的困局，将更多地通过发行央票、加快利率市场化和发展直接融资等途径解决，而不是单靠上调存款准备金率。总体看来，下半年货币政策继续加码的可能性大大降低。

　　中国经济基本面依然向好，短期关键问题是通胀居高不下，决定了近期货币政策不会总体放松，中长期看是增长质量、结构优化和收入分配等问题，决定了结构调整将是很长一段时间经济发展的主线。