自a股市场成立以来,经历了两个大底,分别是2005年6月6日的998.23点和2008年10月28日的1664.92点。这两次底部的出现都伴随着三个条件:1.政策底(宏观、股市);2.经济增长出现向上拐点;3.上市公司业绩出现向上拐点。经我们反复论证目前这三个条件并没有出现。

　　关于估值问题,值得注意的是,解禁股大规模上市流通是2009年,由于2009年流动性过度宽松,新增信贷9.57万亿,a股市场并没有感到大小非解禁压力。但2010年以来信贷持续收紧,而目前总市值的三分之二已经流通,再加上股指期货的推出,合理估值的重心必然下移。

　　在可预期的未来a股市场即将成为全流通市场,随着国内做空工具的增加,估值水平也将向海外全流通市场靠拢。美国股市常态的市盈率区间为15—25倍,极端下限是8倍,极端上限是34倍。我们认为,流动性决定阶段性估值水平的高低。以目前a股市场的资金面,沪深300成份股15倍的动态市盈率支撑力并不强,预计调整目标是动态市盈率12倍。如果沪深300成份股2010年净利润同比增长15％,动态市盈率12倍大约对应沪深300指数是2116点。

　　资金面上,a股市场长期处于一种“被抽血”的状态。新股发行、再融资、解禁限售股套现这是a股市场的三台抽血机。去年它们分别从a股市场抽走4883亿元、5317亿元、677亿元的资金;今年上半年它们又分别从a股市场抽走1726.84亿元、1177.76亿元、616亿元的资金。正是这种大规模的“抽血”,导致a股市场长期弱不禁风。

　　另外,估值存在平均低估、但结构化高估的局面,新股高价发行,导致a股缺少必要的上升空间。可以佐证的是,目前上证指数所对应的沪市平均市盈率水平仍在15倍以上。而且,目前沪市平均市盈率水平15倍也是由于银行股等权重股的市盈率水平处于低位的缘故,如目前中小板、创业板的市盈率水平还保持在37倍、47倍之上。目前两市超过半数个股的市盈率水平还保持在50倍之上。

　　(作者单位:金汇期货)