公司是一家综合类投资公司:高速公路业务是公司的现金牛,为公司发展提供稳定的现金支持;煤炭业务占比较小,纺织服装和拖拉机业务是问题业务,连续几年亏损。

　　汽车业务近几年突破规模效应,盈利能力明显增强,成为公司最主要盈利来源且是最具成长性的业务,2011年汽车业务利润贡献已经超过公路业务。

　　汽车产品谱系日益完善,结构上移:DYK 产品谱系日臻完善,拥有福瑞迪、狮跑、智跑、K5和K2等多款畅销车型,产品阵营逐渐强大,结构不断上移。另外,K2两厢将会在近期上市,12年10月左右将有一款全新车型K3上市,狮跑、智跑、秀儿的改款车也将陆续推出,进一步丰富产品线。各车型中最具盈利性的SUV 销量占比,09年为18.18%,10年为23.86%,预计11年占比在26.8%。SUV 占比稳步提升,一方面可以充分受益于SUV 行业的高速增长,另一方面促使公司产品结构上移,提升盈利能力。

　　汽车盈利能力大幅提高:10年DYK 销量突破30万辆大关,11年将达到43万辆的销售目标,规模效应和产品结构上移使得DYK 盈利能力大幅提高。净利率从08年的1.12%,到09年的3.55%,再到10年的5.8%,2011年上半年已达9.21%,超过上海汽车、长安汽车、一汽轿车等公司,仅次于长城汽车。另一个反应盈利能力的单车净利润也实现了快速提升,预计11年单车净利在9000元以上。

　　公路业务提供稳定现金流:公路行业由于没有库存周期及价格周期影响,基本不存在应收账款,现金流一般平稳且充裕。预计未来几年京沪高速利润增速稳定在6-7%左右,陕西西铜利润增速稳定在10%左右,但因为今年上半年开始实施计重收费模式,西铜今年增速比较大,预计在20%左右。

　　盈利预测及投资建议:我们预计2011年、2012年和2013年归属于母公司所有者净利润分别为11.94亿元、13.65亿元和15.46亿元,稀释EPS 分别为1.68元、1.93元和2.18元。预计DYK 贡献EPS 为1.39元、1.57元和1.77元,给予11年PE 12-15倍, 汽车业务合理估值16.68~20.85元。预计公路业务贡献的EPS 分别为0.80元、0.82元和0.87元左右,给予该业务11年8-10倍PE,合理价值为6.4~8元。在不考虑外延式扩张的情况下,预计煤炭业务贡献的EPS 分别为0.07元、0.07元和0.08元,给予该业务11年10-12倍PE,合理价值为0.7~0.84元。纺织服装和拖拉机的亏损以及母公司的利息费合计对11年EPS 有约-0.57元的侵蚀,按照10-12倍PE 计算,减少公司价值为-8.55~-6.84元。综合以上分业务的估值,我们认为公司的合理估值区间为16.94~23.99元,取上下线均值得出其合理价值约为20.47元,维持“买入”评级。