陈莹莹

　　国美电器（00493.HK）在控制权之争尘埃落定的半年后，对原管理层遗产的清理动作仍在继续。

　　12月5日，国美在香港召开股东特别大会，审议变更两年前制定的关于公司管理层股权激励方案。新方案将原方案中购股权最晚行权期从2019年7月6日调整至2015年11月15日。此外，新方案亦于各行使期内增加了管理层的表现目标，作为行使购股权的新条件。

　　“这是对原管理层遗产的清理。”光大证券（国际）分析师常东亮对本报记者表示，新方案回应了早前大股东对原股权激励方案的不满。伴随着新方案的实行，原管理层的印记将消失殆尽。

　　在12月5日晚截稿前，国美尚未在港交所公告当天股东特别大会的审议结果。不过有消息人士对本报记者透露，上述新方案已获通过。

　　最晚购股权行使期提前4年

　　2009年7月7日，国美公布了股权激励方案的细节。11位公司高管及其他员工总共105人获得3.83亿股国美股权，其中11位高管获得1.255亿股，时任公司总裁的陈晓获得2200万股。这些股权的行权价格为1.9港元，最早的行权日期在2010年，最晚为2019年7月6日。此方案涉及总金额近7.3亿港元，曾是当时中国家电业金额最大的激励股权方案。

　　国美在今年11月表示，目前公司已行使购股权为8732万份，已归属但未行使的购股权为8176万份，未归属且未行使之购股权为1.55亿份。

　　“相信陈晓在离职前，那2200万股购股权已行权或失效。”常东亮指出，陈晓辞职前曾表示不看好国美管理层，他本人目前也入资二手车卖场。相信他离职前应该对国美股份进行了减持，因此新方案中行使权的变化，预计不会对陈晓带来什么影响。

　　国美的2010年年报显示，截至2010年12月31日，陈晓仅持有1.25%国美股权，约2.08亿股。

　　根据国美的新方案，所有已归属但未行使之购股权须于2012年11月15日或之前行使。仍未归属的购股权最迟在2015年11月15日归属及行使，相比原方案整整提前了4年。而且从2012年到2015年，各年未归属购股权的行使比例具体改为20%、35%、30%、15%。而原方案则全部为25%。

　　常东亮认为，国美现在的管理层看好2013年到2014年的股价，希望大量股权在这两年被行使，所以作出上述修改，是现有管理层出于保护公司股价的考虑。另外，新方案还增加了对管理层行使购股权的条件，收入、溢利、新门店数量、所进行的特别项目及其他管理工作，以及于国美的工作资历等业绩表现，将成为衡量管理层能否行使购股权的新条件。若业绩表现低于评估标准，公司会按比例调减或注销其购股权数目。

　　常东亮指出，新方案对执行条件实行了严格限制，体现了公司管理制度已从“人治”转向更公平合理的方向。香港一位外资投行的消费行业分析师对本报记者表示，新方案对股东而言是利好，因为增加了对业绩的考核，会减轻方案执行过程对股权稀释的影响。

　　毛利率成为推动业绩关键

　　据国美最近公布的2011年三季度业绩，今年1月至9月，国美上市公司部分销售收入为439.83亿元，同比增长18.01%。综合毛利率从2010年的17.59%增长至18.85%。同时，费用支出亦较去年同期增长了28.3%至60.15亿元。

　　“费用率上行将成为制约国美发展的一大瓶颈，需要通过寻求产品差异化去解决。”常东亮指出，虽然国美毛利率保持稳步增长，但费用率的上行成为不可逆转的趋势。国美未来只能通过提升综合毛利率去缓解费用率上行问题。

　　业绩报告显示，2011年1月至9月，国美上市公司新开门店241家。截至2011年9月30日，国美上市公司门店总数达1041家，未上市门店仍有616家。

　　常东亮透露，由于许多未上市门店处于一线城市，其利润率预计会比上市门店利润率高。然而，股权注入上市公司需要获得监管部门的批准，目前这一过程进展并不顺利，短期内可能无法完成资产注入。

　　上述外资投行的分析师亦表示，由于家电下乡政策的补贴将于2011年底到期，预计国美未来的同店增长率将呈现下行趋势。