华天科技:电子行业短期看订单回升 中长期"两西"颇具看点

　　◆事件：公司发布2011年年报

　　◆受行业不景气和产能搬迁影响，2011业绩下滑2011年公司实现营收13.1亿元，同比增长12.7%，净利润0.79亿元，同比下滑29.4%；其中四季度营收2.9亿元，同比降0.6%，净利润-0.2亿元；全年EPS 0.19元；每10股派1元转增6股。

　　2011下半年半导体行业景气基本处于下滑的态势，加上金价大幅波动，公司所处的封测业受冲击明显，四季度尤其是10、11两个月尤为艰难。对公司来说，西安工厂和天水二厂的搬迁和认证工作也有较大影响，全年开工率仅在70-80%左右，严重影响到毛利率水平，2011年公司毛利率18.8%，较2010下滑4.3个百分点，其中四季度毛利率甚至不到10%。

　　费用率方面，2011年公司三项费用率14.5%，比上年同期上行2.4个百分点；其中四季度费用率24.9%，同比上行8.3%。新项目的资金占用、人力成本提升及增发费用是主要原因。

　　◆行业在转暖，短期内订单有望回升

　　从美国和台湾的半导体近况来看，设计、制造、封测各环节都看到明显的景气回升，尤其是智能手机芯片订单逐渐放量，而且有从高端芯片向中低端芯片蔓延的趋势。我们判断国内封测业很快也将看见订单的明显回升。

　　就终端需求来讲，欧美消费者信心指数近期都出现回升，为二季度开始移动终端大量上市奠定了良好基础，年中开始，Ivy Bridge和Win8将带动Ultrabook进入高潮，因此今年半导体整体需求有望一路上行，带动封测业逐季转暖。

　　◆西安和西钛颇具亮点

　　西安工厂定位高端产品，2011年收入1.1亿，但亏损774万（其中外单占比一半），目前搬迁和客户认证工作基本完成，12年将开始大幅贡献业绩。除海外客户外，西安子公司还与展讯、海思、中兴等国内优质客户达成合作，2012年有望大幅受益于国内中低端智能机的放量。

　　西钛方面，公司目前参股35%，2011年西钛收入3.3亿，亏损361万，主要是因为良率处于爬坡期，TSV、WLO分别在年中和年底才实现单月盈利。西钛TSV以及WLO、WLC技术业内领先，客户亦涵盖了Aptina、格科微、索尼等一流大客户。47um焊盘限制等关键技术的突破既提升了良率，也有利于TSV大幅上量，TSV产量将从目前的6000片/月提升到Q2的8000片/月，年底更将冲刺20000片/月。WLO、WLC增长也将相当可观，全年占比可达20-30%，后续阵列摄像头定样后，有望在明年打开广阔市场空间。

　　◆盈利预测与评级

　　维持2012-2014年EPS预测0.35/0.46/0.57元，目前价格接近我们前期目标价10.15元，上调目标价至12元，对应2012年34.5倍PE，维持买入评级。(光大证券(601788,股吧)周励谦)