【研究报告内容摘要】

　　投资建议：

　　近期A股水泥股在上半年盈利预警的压制下，出现显著下跌。6月以来，A股板块平均下跌20%，H股平均下跌17%。

　　对比吨企业价值与市场重置成本（400-450元），A股水泥股基本跌至市场重置成本下限，H股则普遍高于市场重置成本下限。海螺水泥A股和H股EV/t分别为384元和435元。两个市场相比，我们认为A股的安全边际更大。长期看，股价跌破市场重置成本显示二级市场股价已经具备产业投资价值，股价跌入长期价值区间。股票选择来看，A股关注海螺水泥和祁连山，H股关注海螺水泥。行业探底进入最残酷的阶段，海螺水泥因其成本优势将在行业困难时期保持盈利，市场重置成本和1倍以上市净率将对其估值有较强支撑。祁连山因基建占需求比重较高，盈利进入回升通道。

　　基建投资缓慢回升，房地产投资底部仍需等待。基建投资增速在今年3月见底回升，但至6月恢复幅度平缓，资金紧缺不到位是大量新开工项目没有启动的主要原因。近日国家领导人再次强调加强铁路市政等投资以稳增长，市场需要观察此类政策能否持续出台并落到实处使得基建投资出现更为明显的上升。房地产投资估计可在10月见底。房地产销售于今年5月见底，之后销售持续好转。根据我们对房地产销售、房地产投资以及水泥需求相关性的研粳水泥需求一般滞后房地产销售5-6个月。

　　7-8月，水泥行业基本面仍在探底。1）华北地区因需求较弱，协同不济，已出现不理性市场竞争，目前主导企业的熟料出厂价已经跌至盈亏平衡线，临近的辽宁和山东两省，价格存在补跌可能；2）华东沿江和环太湖区域目前市场竞争激烈，预计在8月中下旬之前，价格继续窄幅下跌；3）预计8月中下旬之后，需求将有所好转，量价有望回升。

　　上半年业绩预览及盈利预测下调：

　　2012年1-5月，水泥表观消费量7.9亿吨，同比增长5.7%，预计1-6月增速进一步降至5%，较去年同期放缓7.6个百分点1-4月全行业利润下滑60%，行业吨水泥毛利和模拟吨净利分别为每吨51元和12元。由于5-6月水泥价格继续下滑，预计上半年全行业盈利水平将低于2009年金融危机时期水平，仅稍好于2005年上半年。

　　Ａ股方面，我们预计海螺水泥上半年净利同比下降约50%，天山股份大幅下降约70%，青松建化同比持平。冀东水泥、华新水泥和祁连山微利，经营性利润为亏损，预计宁夏建材上半年亏损∪股方面，华润水泥上半年净利下降50%左右，亚洲水泥同比下降80%。

　　下调2012/2013年盈利预测。维持祁连山2012年和2013年每股收益0.44元和0.72元预测不变。下调A股海螺水泥/冀东水泥/华新水泥/天山股份/青松建化/宁夏建材2012年每股收益分别至1.31元/0.39元/0.37元/0.5元/0.6元/0.28元，下调H股/华润水泥/亚洲水泥2012年每股收益分别至港币0.44元/0.24元。相应地，下调海螺水泥/华润水泥/亚洲水泥H股目标价至HKD25/HKD5.3/HKD4.4。

　　风险提示：宏观信贷低于预期；水泥旺季需求恢复低于预期，量价回升幅度低于预期〃中金公司）