证券时报记者 游芸芸

　　中小企业私募债似乎走到了一个尴尬的境地。

　　中小企业因融资成本太高而踟蹰，投资方因利率不够高而挑剔，券商固定收益部门则在开辟新盈利点和收入低、忧心违约风险之间徘徊。

　　早在中小企业私募债开闸之初，便有券商高管提出，私募债发行将成为券商战略转型的关键业务。券商通过私募债可获得与银行贷款类似的融资功能，并能提供私募债、新三板方面承销、并购、交易等一系列服务。在此期间，券商通过直投、投资和金融产品可以开拓以企业客户为基础的金融服务网络。

　　这种构想并非不能实现，但时间轴线似乎被经济下行周期拉长了。如何布局私募债业务，成为搁置于券商固收部门的一道障碍。

　　作为服务实体经济的一部分，私募债解决了部分中小企业融资问题，同时也为资本市场提供更多投资标的。但券商兜售私募债时发现，投资方对中小企业私募债的收益率整体不太满意。

　　资本的逐利性决定其对高风险要求较高收益作为补偿。如今，中小企业私募债成为少数企业高利率融资的通道，不少资质不佳的企业则面临两难问题：提高融资利率企业自身无法负担，但压低发行利率又融不到资金。

　　提高利率是否就能保证发行成功呢？买方对企业资质的专业决断又将成功率打了折扣。

　　券商固收部门和投资银行部门所面对的市场迥异。

　　中国股票市场投资群体多为个人投资者，长期处于卖方市场。市场双方博弈失衡的同时，是加剧了中介机构定价时对发行方利益的倾斜，高定价及超募均是失衡市场的伴生现象。即便中介机构屡被市场所诘责，也无济于事。

　　债券市场近些年则试图在买卖双方间寻找平衡——其投资群体基本为机构投资者，其对价格、项目资质的判断相对理性和专业，尤其对收益与风险匹配度要求更为严格。券商固收部门近些年开始领教部分机构投资者的专业挑剔，如今年不少机构就因利率低或者不看好公司未来运营为由拒绝认购某些公司债。

　　高收益债券品种不断涌现，对券商和基金的专业能力要求更高，也体现了不同主体的风险偏好。一家主板公司和一家创业板公司同时发行公司债，商业银行往往出于整体风险考虑购买利率较低的主板公司债券，证券公司则通过专业判断选择了前景更好的创业板公司债券。

　　由此，单方面压低发行利率赚取佣金模式无法在私募债发行上复制。随着中国债券市场的不断壮大和机构投资者在资本市场的话语权不断提升，券商在构建产品与客户的链条中，需要营造广泛稳定的机构投资者群体。可以预见的是，兼顾发行和投资双方的利益将持续考验券商固定收益部门的专业定价能力。