流动性支撑 阶段性关注蓝筹股

　　我们预计，四季度在国内CPI增速的逐步回落下，通胀预期难以强化，而伴随房地产供应的大幅增加，房价上涨的势头也有望得到遏制。因此，政策收紧预期在10月中下旬之后将出现明显缓解，充裕的流动性将有望推动国内A股市场上涨，建议投资者关注蓝筹股的阶段性表现。

　　流动性将推动A股上涨

　　从历史来看，每一轮牛市或反弹的背后，核心因素是基本面变化，但一般都会通过流动性来表现。比如，在2006年-2007年这一轮大牛市里，推动市场上涨的流动性来自于存款余额的变化，即通常所说的“储蓄搬家”；而在2008年底至2009年7月出现的大反弹过程中，市场流动性来自于贷款余额的变化，即银行信贷的大量投放；A股市场在2010年7月份出现的反弹，驱动力则可能来自于6月超规模的银信合作。

　　对于下一阶段而言，推动市场反弹的流动性来自于国内外两方面。从国内来看，预计年内M2/GDP达到190%，该数据将创下历史新高，国内的货币环境极为宽松。而从国外来看，欧美定量宽松货币政策带来各国货币出现竞争性贬值，股市、债市以及金市出现罕见的同时上涨，全球市场流动性较为充裕。而在人民币升值预期下，国际资本有望重新流入中国。

　　在信贷控制、地产调控、限产限电、地产库存以及人民币升值等多因素作用下，今年四季度至明年一季度，国内经济仍面临向下的压力，国内政策很难出现实质性收紧。在通胀预期弱化、房价上涨势头趋缓的背景下，政策收紧预期将有所缓解，充裕的流动性将推动A股市场上涨。

　　海外资本成重要推手

　　我们认为，海外资本的流入将对A股市场产生明显的推动作用。首先，热钱正在加速流入国内。在今年的5月-7月，在欧债危机影响下，市场的风险偏好回落，而人民币升值预期以及地产调控下的资产升值预期也并不强，热钱有流出迹象。但8月之后，随着“二次汇改”下人民币升值压力的加大以及欧美定量宽松所产生的大量流动性，海外资本正逐渐涌入国内。就目前来看，人民币升值幅度仅2%，升值预期仍然强烈。从某种程度上来说，只要人民币升值预期存在，海外资本的流入仍会持续。

　　其次，国内房地产市场难受到热钱青睐。2008年1月-5月，海外资金大量流入、A股出现明显调整、房地产价格仍然上扬三种情形并存，这或许只是说明在股指高位的背景下，热钱选择进入地产市场。但就现阶段来看，自“新国十条”之后，国内地产受到严厉调控，资产升值预期明显减弱。在价格高位运行、库存压力加大以及政策调控的持续下，国际资本进入房地产市场的可能性较小，而进入股市的概率相对较大。

　　最后，国内A股市场具备全球配置价值。与2008年1月-5月所不同的是，现阶段A股的估值水平已具备全球配置的价值，部分优质股票会成为海外资本选择的标的。从AH溢价水平来看也是如此。截至2010年9月28日，目前AH溢价指数仅93.53点，频繁创出新低。而就大盘蓝筹如银行、保险等板块来说，A股的估值优势更加明显，部分个股较H股的折价率已经超过了20%。

　　阶段性关注蓝筹股

　　从上述逻辑来看，我们认为投资者可以开始关注蓝筹股的阶段性表现。鉴于股价已对负面预期有相当程度的反应，银行、保险以及部分地产股四季度获取超额收益的概率在加大。而相较于中小盘题材股来说，我们认为一、二线蓝筹也具备明显的比较优势。

　　首先，估值水平更合理。截至2010年9月28日，申万大盘指数成分PE（TTM）为14.85倍，而申万小盘指数成分PE达到53.05倍，溢价高达257%。考虑到小盘股的业绩增速可能低于市场预期，受三季报的影响较大，溢价率有回归合理空间的可能。

　　其次，政策或有所倾斜。在中小板疯狂超募、一级市场打新收益率极高的背后，映衬了主板市场的尴尬。宁波港（601018）（601018）大幅削减募资额但上市首日仍出现破发、兴业证券发行遇冷、山西证券选择中小板上市，这类事件可能会导致下一阶段监管政策有所倾斜。

　　此外，在第一批创业板上市公司即将解禁以及中小盘股急速扩容之后，部分题材股的高估值溢价难以得到支撑，股价可能随之出现明显的回落，建议投资者保持适当的警惕。 （中原证券 李 俊）