国都证券：“紧缩”难言终结 行情仍偏结构性

　　紧缩政策不会出现明显松动，同时上市公司的盈利情况也难有超预期的表现，故对大盘的反弹空间不应寄予过高预期。二季度大盘或仍将以箱体运行格局为主，沪指突破3200点的可能性较小。短期而言，低估值板块的估值修复行情仍有望延续，资源股的表现也值得期待。

　　紧缩政策不会明显松动

　　展望二季度，通胀压力依旧是中国经济的最大威胁。首先，国际大宗商品价格持续走高，我国面临严峻的输入性通胀压力。全球经济渐进复苏的趋势逐步清晰，这对大宗商品市场构成中长期的持续刺激。与此同时，发达经济体不会贸然退出宽松货币政策，政策转向过程会相对缓慢，因此流动性收缩不会对大宗商品市场带来明显的冲击。值得注意的是，目前又新增了一些不利于市场稳定的因素：其一是中东与北非局势动荡引发投资者对原油供应的担忧；其二是日本灾后重建及核危机引发的能源结构调整，恐将刺激上游资源品的需求，而且日本应对地震所注入的巨量流动性也进一步加剧了全球流动性泛滥局面。

　　其次，就国内市场而言，流动性充裕与经济转型所带来的通胀压力仍在不断显现。尽管央行积极回收流动性，但从逐步回落的货币市场利率来看，目前市场流动性依然充裕。由于刺激通胀的根本性因素未能消除，通胀压力的明显缓解自然难成现实。我们注意到，虽然管理层实施了力度空前的房地产调控政策，但房价仍未出现松动的迹象，而这正是社会公众对通胀预期的真实反应。同时，经济转型也构成推升通胀压力的中长期因素。农产品价格上涨压力将持续存在，房租与食品价格大幅上涨推高城市生活成本，而且“人口红利”将逐步衰减，这些因素无疑会引发劳动力成本上升，进而带来制造业与服务业的涨价压力。

　　当然，管理层也会关注到经济下行的隐忧，短期内管理层仍需在“抑通胀”与“稳增长”之间寻求平衡，不可能放任经济出现明显下滑。就此而言，调控的力度与频率有可能出现缓和。但是我们仍应看到，中国经济目前属于预期之中的温和减速，并不存在显著下滑的风险，特别是随着全球经济的逐步复苏，以及日本灾后重建的展开，经济软着陆的可能性更大。

　　综合来看，对于期待中的政策松动，我们不应寄予过高预期，未来进一步上调存款准备金率或加息的可能性并不能排除，故二季度行情仍将面临偏紧的政策环境。

　　谨慎把握结构性机会

　　虽然近期行情走势良好，但我们对反弹的空间仍持谨慎看法。首先，在中国经济减速的背景下，企业盈利增长难有乐观表现。根据市场一致预期，今年沪深300公司业绩增速将降至24%，2012年将进一步下降为19%。就今年而言，通胀对企业盈利的侵蚀也不容忽视。原材料与劳动力成本大幅上涨将对企业盈利能力构成不利影响，而且在应对通胀压力时，管理层不会完全依赖货币政策，行政性价格管制也是其常用手段。继去年限制食用油涨价之后，近期发改委再度干涉部分日化与食品企业的涨价计划。若通胀压力保持在较高水平，投资者须关注石油、煤炭、农产品、乳制品等行业可能面临的价格管制风险。

　　其次，资金面很难出现较为宽松的局面。当前管理层适当加快了人民币升值步伐，这无疑会引发热钱的流入。但我们同样应当看到，目前的形势与07年不可同日而语。毕竟中国经济已进入减速阶段，且经济转型存在较大的不确定性，宏观形势并不支持海外热钱大量流向A股市场。事实上，人民币市场利率远高于美元及港币利率，热钱只需进入内地货币市场，就能充分享受利差与升值带来的可观收益。此外，大规模融资与大小非减持依然是制约A股资金面的主要不利因素。

　　综合考虑，A股市场二季度仍将以箱体运行格局为主，沪指突破3200点的可能性较小。操作上，建议以防御为主，控制仓位。短期而言，银行、地产等低估值行业的估值修复行情仍有望延续，通胀预期下有色、煤炭等资源股也值得投资者关注。（国都证券 张翔）