兴业证券

　　费城半导体指数简介：21支成分股。从08年以来费城半导体指数与道琼斯指数走势来看，费城半导体指数先行于道琼斯指数，研究费城半导体指数，对认识全球半导体行业、甚至全球经济有重要参考意义。

　　1季度费城半导体指数成分股数据偏强：营收(剔除Marvell)376亿美元，同比增长20.4%，环比增长2.2%，1季度传统淡季，且在4季度高基数的基础上环比正增长，实属罕见。毛利率50%，同比下滑2个百分点，环比下滑1个百分点。10年Q1-Q3保持在高位，至4季度开始有所下滑，但仍然维持在比金融危机之前更高的水平。库存163亿美元，同比增长33.6%，库存周转天数80天，比去年同期增加了6天。库存及库存周转天数上升到较高水平，但仍在可控范围内。原材料库存26亿美元，同比增36.8%，在建产品库存67亿美元，同比增24.1%，成品库存48亿美元，同比增50%。成品库存上升幅度远高于原材料库存的上升，存在去库存压力。固定资产557亿美元，同比增长21.6%。2007至2009年基本没有大幅扩产，自2010年开始，固定资产重回上升通道，尤其今年1季度，同比增速大幅提升。资本支出69亿美元，同比大幅增长128.3%，与固定资产增长相呼应。一方面是扩产；另一方面国际大厂争先向高制程迈进。投资现金流大幅增长，主要系Intel大幅增加投资现金流所致。

　　行业投资策略：1季度费城半导体成分股各项指标均处于高位。09年行业复苏之后，毛利率、ROE均创新高，表现出比金融危机之前更强的盈利能力。我们分析：一方面是行业在金融危机中经历了洗牌，国际大厂优势地位加强；另一方面行业复苏之后产能利用率明显提高，行业景气度提升，这在2010年表现得尤为明显。而2010年Q4以来，盈利能力有所下滑，这是否意味着行业向上的动力开始减弱？库存水平和库存周转天数一路向上，已达到较高水平，尤其成品库存的增幅远高于原材料库存，去库存压力加大。需求减弱、产能扩张双重作用下，高产能利用率恐难维持，去年4季度以来盈利能力略微下滑可能是一个初步信号。

　　1季度营收表现出罕见的强劲，库存水平尚在可控范围内。根据了解到的情况，我们认为目前最大的风险是需求减弱、产能扩张导致产能利用率下降，盈利能力进一步下滑。我们首次给予费城半导体指数“中性”投资评级，维持A股半导体行业“中性”投资评级。