交银国际 吴斌

　　我们于近日拜访中国生物制药的三家子公司：江苏正大天晴、南京正大天晴和北京泰德。

　　江苏正大天晴：1.1 类新药今年获批临床。江苏正大天晴现有90 多个在研品种，其中进入临床有53 个，今年有两个1.1 类新药替诺福韦、喜诺替康进入临床。我们对江苏正大天晴的产品线的预计：今明两年推出产品以伊立替康、氯吡格雷等仿制药为主；2013～2014 年将有多个大品种首仿药上市，包括伊马替尼、达沙替尼等；2015 年之后将有多个1.1 类新药上市。产品方面，上半年天晴甘美、润众增长快速，我们认为原因在于新进医保的放量增长。

　　南京正大天晴：面临短期困境。南京正大天晴过去几年一直高速增长，今年面临一些困境：1、通胀推升人工、原材料成本，且地方政府监管过多；2、部分品种面临降价和增长天花板；3、注射剂仍然面临产能瓶颈；4、所得税率由11%上调为15%。预计南京正大天晴净利润同比持平或略降；不过，南京正大天晴去年净利润贡献仅占中国生物制药的8%，实际影响不大。我们认为，新产品推出和营销扩大将持续推动南京正大天晴的快速增长。

　　北京泰德：二线产品将发力。以往北京泰德依赖凯时、凯纷两个品种，今年2 季度公司组建销售队伍，开始导入贝前列素片（口服凯时）和氟比洛芬巴布膏（凯纷贴剂），依托现有渠道，预计这两个产品将快速增长。公司已经加强海外合作，建立5 大研发平台，新产品也将陆续推出，我们判断2014 年之后将有多个大品种推出。

　　维持业绩预测和投资评级。中国生物制药仍然是港股最值得投资的长线医药股，今明两年虽然缺乏新的大品种，但小品种的持续推出、新进医保产品的放量和其他品种的持续增长，仍然可以使公司保持快速增长，预计后年开始，将有多个大品种推出。我们上调部分产品的增长预测，但也调高销售费率和其他费率预测，因此EPS 预测不变：假设泰德年底上市， 不考虑一次性收益， 预计2011 ～ 2013 年EPS 分别为0.13/0.16/0.20 港元，维持目标价3.25 港元和“买入”评级。

　　风险提示：1、新产品能否推出及推出时间有不确定性，我们的业绩预测没有考虑大品种的推出；2、部分产品有降价可能，我们假设降价幅度在10%以内，实际情况有可能超出预期；3、费用率上升幅度可能会超出我们预期；4、证券投资业务今年存在公允价值下降可能。