近期，资金利率延续高位震荡行情，资金压力限制了债市收益率的下行趋势，市场买盘意愿较弱。

　　分析人士指出，在工业经济短期回升、7月通胀仍有可能再创新高的背景下，政策紧缩预期依然存在，而临近7月底资金面紧张的局面也将持续，资金利率短期内难以下降，债市的机会仍需等待。

　　回购利率高位震荡

　　统计数据显示，7月20日，全国银行间市场回购利率加速上涨，2天以上品种全线越过5%，7天品种涨幅最大，上涨近80个基点。

　　21日，央行在公开市场发行了60亿元3月期央票，发行利率第三次持平于3.0801%。资金紧张导致央行在当天的公开市场操作中暂停了正回购。目前银行间市场隔夜回购利率达到6%，7天及以上期限回购利率都在6%以上。

　　就当前资金利率震荡向上的走势来看，短期内回购利率难回宽松时的平稳偏低水平。实际上，上周银行间各期限回购利率已然出现了较大的波动，一方面是因为央行结束了连续8周的净投放，转而实现860亿元的资金回笼；另一方面也是受到上市银行集中派息等事件的短期冲击。

　　7月的后两周，公开市场到期量偏低，不足900亿元的规模尚不及之前一周的到期量，加之不断上调的法定准备金率使得银行间回购利率的敏感度骤然提高，预计资金面后期仍将偏紧，回购利率也会延续高位波动的行情。

　　另外，值得注意的是，二季度企业税款将在本月集中缴存，根据券商的测算，7月份新增财政存款缴存的规模相当于上调一次准备金率，从今年4、5月份的经验来看，财政存款缴存短期内也将对月末流动性造成较大扰动。

　　再从后续调控方面考量，央行显然想通过公开市场操作逐步加大回笼力度，中短期公开市场发行将替代存准普调对资金面的直接冲击，作为后续数量型工具走向的重要依据。

　　多数券商机构认为，下半年货币政策的基调不变，但是实际的货币调控行动将谨慎出台，给债券市场提供一个相对平和的环境。

　　不过，资金面仍将成为下半年债市的一个隐忧，若流动性持续偏紧，那么将导致短端收益率维持在较高的水平，如果下半年债券供给加大对债市构成冲击，则不排除整体收益率曲线进一步出现重构的可能。

　　国债一级市场承压

　　可以看到，在流动性持续偏紧的压力下，银行间债券市场表现疲弱，机构观望情绪浓厚，收益率以上行为主。

　　国债成为抛券重灾区，在投资盘和交易盘的推动下，交投表现较为活跃。毫无疑问，资金面偏紧正逐步使较高的货币市场利率向债券市场传导，对二级市场产生了不小的压力。

　　上周1年期国债发行虽然没有出现流标，但3.48%的中标利率大幅超出业内预期，反映出市场对流动性紧张的余悸及货币政策再度紧缩的恐慌尚未消去，首场投标倍数仅为1.33倍。

　　此外，上周开始发行的两期地方债，发行利率远高于同期限国债水平，3年期品种更有部分流标，其3.93%的发行利率也高于5年期品种，出现倒挂现象。

　　国海证券固定收益研究员陈亮指出，近期利率产品供应量仍然较大，届时市场需求将再次面临考验，在资金面紧张及谨慎情绪趋浓进一步发酵的情况下，预计国债一级市场招标利率将继续走升，债市回暖尚需等待。

　　城投个券仍可持有

　　信用市场方面，受流动性抑制及未来供给增大的预期影响，当前同样是卖盘占据主导地位。

　　事实上，近期发生的地方融资平台信用风险事件一直是业界关注的焦点。地方融资平台或者地方融资平台群(对应同一股东和实际控制人)的现金流状况不佳，债务超出合理范围，并过于依赖外部融资，是导致这些事件的深层次原因。

　　而宏观调控下紧张的资金面，以及国家对房地产行业调控，导致土地出让收入的减少，是信用事件的导火索。

　　申银万国证券研究所债券分析师屈庆发表观点认为，政府对地方平台债务问题的化解，可能会采取以下三个步骤：首先，是摸清、锁定债务规模，制止新债；第二，明确还债主体，给予一定财政补助或者再融资选项；最后，在经济发展过程中对债务逐步消化。

　　从银监会和审计署对地方债务平台的统计完成，可以看出监管层走完了解决问题三部曲的第一步，第二步也已经在进行中。就国务院以及银监会对相关债务的梳理和政策情况看，目前基本做到的是对债务分类，情况较好的转为一般性贷款；略差的希望地方政府注入资产，同时可以引进社会资本；最差的是不再进行新的融资。

　　针对后市投资，屈庆表示，当前城投债违约风险并不高，与其集体抛售加重恐慌，不如继续持有。当前经济走稳后，对债市的支持力度有所减弱，市场趋势性机会有限，但城投债的高票息还是具有一定优势。

　　对于二级市场已买入城投债的机构，建议在清理个别风险券的同时，对高资质券不如继续持有。增强个券分辨能力，严格筛选标准，以应对加大的城投债个券风险。