巴曙松

　　中国出现市场担心的硬着陆的可能性不大，但存在局部出现超调的可能性，这些局部超调指标的出现，才可能是真正推动紧缩政策出现明显调整的标志信号。

　　少数县级地方政府投融资平台局部风险扩大。从目前数据看，银监会的口径此前大概7.5万亿，央行公布的不高于14万亿，审计署这次审计的大概10.5万亿。地方政府现在融资成本在7%—8%，按照7.5万亿乘以8%，已经占到地方政府财政开支的20%左右，这方面估计下一步只能采取现实的态度，逐步让启动的项目建完，具体措施可以采取中央财政代替地方发债或者引入民间资本等形式。

　　海外一些基金唱空中国经济，导火索就是认为投融资平台出问题。实际情况没有那么坏，中国地方政府有多样化的资产，中央财政的增长十分强劲，这与国外不同。省市一级手中资产相对充裕，出问题的可能在县区一级。县区一级金额占大概20%—25%，现在来看各项指标表现仍很好，但隐含的问题在于：一是没有太大的财政能力，卖地等各方面收入也少，主要是吃饭财政。二是缺少经验，特别是中部地区。真正的政策可能出现拐点的标志之一是投融资平台出现数起偿还能力出现问题的县一级的案例。

　　货币政策倾向于动用价格工具。现在货币政策的回旋余地减少，实际上收紧资金后市场利率已经上升，加息往往只能算是追认的问题。利差管制政策导致大量利润向银行业转移，企业宁可把资金放在体制外银行理财产品、信托计划等。越是管制，体制外循环的部分会越大，要对冲就要发央票。一年期央票比存款利率更高，高息发行成本高也相当于默认要加息，但不提高发行利率就会流标。不发央票而选择提高准备金率，也会间接改变资金供求状况拉高利率。

　　调准备金和调利率对实体经济的影响不同。准备金是数量工具，提准备金对央企、大型垄断企业相对有利。如果加息，可能有利中小企业，而央企和大企业资金使用效率低，加息可能会挤出其需求。

　　现在看来，下一步要进行结构调整，在政策工具偏好上不得不平衡动用价格工具和数量工具。因为银行体系的超额准备金基本已经挤没了，实际是很紧的。6月末市场利率下跌后迅速反弹，资金状况没有出现明显改变。

　　去年央企利润过一万亿，银行税后利润过一万亿，IPO和再融资过一万亿，显示民间资本被逼在过度竞争的低端加工制造业、餐饮业等低端服务业等，大量资源集中在垄断行业。这一经济体系可能较为脆弱，一端极度垄断，一端过度竞争，中间很多产业是缺失的，经济体系运行效率低，而且应对外界冲击的吸收能力弱。同时，大量的利润集中在银行业和垄断性的行业，对利润管制导致银行业成了汲取社会盈利的一个很大的输血管。解决的方案一是减税，二是减准备金加息，减准备金使可贷资金多，加息挤出一部分央企资金需求，流动性改善，结构性问题改变。三是加快结构调整，促进企业整合，促进优势企业发展。

　　重回结构调整的主题，而且结构调整将是长期过程。这次人口普查结果显示中国人口结构确实进入拐点。按照人口红利曲线从后往前推移，此次数据跟预期的曲线走势一致，出生率下降比想象的快，老龄化到得比较早。所以2003年、2004年开始的用工荒是一个新的人口结构的起点，这一轮的推动有利于消费，但对低端劳动密集型加工制造业的冲击不可避免。

　　现在需要回到2008年当时紧缩时期的结构调整主题上，如定价能力、延长产业链、品牌、异地扩张整合等。好企业有，而且在经济回落的时候才能展露出来。现在确实有些好企业在异地扩张，在收购低效率的企业，在进行产业升级。