中储股份（600787）：物流转型 增长添光彩

　　公司业绩仍以仓储物流业务为支撑，经销业务向工程项目倾斜，公司未来营业成本占营业收入比重将下降

　　中储股份在物流业务模块注重由传统物流向现代物流的逐步升级，提升服务费率，经销业务则向毛利较高的工程项目倾斜，经营策略的调整将提升公司整体盈利能力，未来1-2年内，公司利润贡献仍将以传统物流业务为主，我们认为公司业绩总体成长弹性有限。我们预计公司11-12年营业收入增速将维持在8.4%、8.89%的水平，受益于公司经营策略调整，公司营业成本在营业收入中占比将持续向下降，从而使得公司利润率提升。

　　相对公司仓储用地的巨额隐性资产，我们更看好公司以其物流仓储基地为依托，开展物流商业地产，该业务具有高利润和持续性双重优势

　　针对公司仓储土地高昂的重臵成本，我们认为该部分隐性资产通过臵换获取利润面临着改变土地性质、补交土地出让金、仓储新址选择以及物流业务经营的持续性等问题，公司当前仓储用地性质发生改变，且已支付土地出让金面积数据不祥，因此我们前面对公司仓储用地的粗略估值只能定性地体现公司隐形资产。相对以上资产，我们更看好公司未来物流商业发展理念，按照文中我们的测算，公司物流商业地产业务未来可以每年贡献EPS0.17元，该业务发展具有高利润和持续性。

　　公司权益资产或可为公司带来丰厚收益，但兑现具有较大不确定性

　　公司拥有的太平洋（601099）证券资产目前来看具有较高溢价，按照当前股价测算，该部分资产兑现利润可以增厚公司EPS0.37元。由于证券市场波动较大，未来股价走势具有不确定性，同时公司处理该部分资产的时点也不确定，并且牵涉所得税递延负债及费用的处理，该部分资产实际增厚公司业绩不能够确定，我们暂不将该部分兑现利润计入估值。

　　公司有望成为央企物流平台，并将在物流细则政策中获益

　　基于实际控制方诚通集团将公司打造为央企物流平台的基本思路，中储总公司陆续将旗下仓储地产及其他物流资产注入公司，当前中储总公司仍在对旗下较多物流资产进行整理，后续通过增发注入公司可期；另外，物流细则60条已经提交相关部门，有望近期出台，政策出台将使得公司搭上税收、融资等一系列政策顺风车。

　　投资建议

　　受益于公司对物流服务层次提升，加快进出库效率从而提高服务费率，及经销业务向利润率高的工程项目倾斜，我们预计公司未来业务整体盈利水平将得到提升，公司10-12年营业收入将保持17.43%、8.4%和8.89%的增幅，其盈利增速将超过业务规模扩张；另外，物流细则的出台也将为公司发展提供更为良好的政策环境，公司或将在税收、融资等一系列方面获益。公司巨额隐形资产和权益资产使得我们看到超过公司账面的庞大，同时我们看好公司未来发展物流商业地产业务的思路。不考虑公司未入账的土地转让收入及公司旗下太平洋等权益资产兑现等因素，预计公司2010-2012年EPS可达0.31元、0.43元和0.57元，维持6个月目标价12.04元，维持“增持”评级。（湘财证券 金嘉欣）