史晨昱

　　近日，中国国航率先重启燃油套保业务。东航与南航在年初也都表示过同样意向。三大航重启该业务只是时间先后。

　　燃油套保业务的呼声愈高有其客观现实性。以国航为例。一是虽然主业不悲观，但总体业绩下滑。其中上半年随着燃油套保合同陆续到期，致公允价值变动收益仅为0.8亿元，同比减少6.4亿元。二是国际油价过山车，避险及套利的需求也随之增强。上半年，国航航油成本增速超过50%。

　　作为大的原料采购企业或者生产企业，在对未来价格风险不确定时，有必要使用金融衍生工具来对冲风险。中国相关企业或机构应该积极参与到金融衍生品市场。不过，2008年—2009年期间部分中资企业因所谓海外“套期保值”而遭受巨亏还历历在目。那么，一边是套期保值存在的种种风险，而另一边则是现货价格剧烈波动的风险，如何去处理这两方面的矛盾？

　　总结当年境外套期保值业务，发生巨额亏损的情况一般有以下几种：一是不当使用衍生工具。如在套保方案中镶嵌结构性卖出期权工具，即期权套保。这类开口型衍生产品，如果运用不当，杀伤力巨大。二是以套保之名行投机之实。套保在防止价格反向运动带来损失的同时，也失去正向运动带来意外收益的可能性。而投机有时候带来的巨额利润，诱惑企业在“套期保值”背后藏匿不同程度的投机。一些企业在期货市场上的持仓量远超出其实际套保需要。

　　三是游戏规则不熟悉。国外期货市场交易规则较为复杂，影响因素较多。中国企业海外孤军奋战，信息不对称，参与套保的公司名称、企图完全暴露，头寸高度“透明”，容易被外资投行“狩猎”，遭遇反向头寸的挤兑。四是“先天性”行情误判。套期保值源于企业对所购入或售出产品价格走势的不确定，担心出现不利走势引发风险。但加工企业与原材料生产企业对于价格走势变化担心的角度不同，套期保值建仓目的也不同，误判行情就容易带有上述“先天性”因素。在好的市场情况下，只去对冲价格上涨的风险，而没料到市场存在突然下跌的“黑天鹅”事件，又错误地使用了杠杆，才造成目前巨额的损失。

　　套期保值需要风险管理，但不能为回避风险而放弃套期保值，因噎废食。国航此次重启套保，特别强调要“选择具有经营金融衍生品业务资质的中资银行作为公司开展油料套期保值业务的合作银行”，可说是吃一堑长一智。

　　此外，在选择衍生工具进行套保时，还有三条原则需谨记：一是坚持保值原则，切忌一见利润就鼓起投机的勇气。套期保值要以对冲风险为目的，绝不应该只看到市场的巨大投机利润，而做大量非套期保值头寸。即使套保方向正确，由于期货交易执行“每日无负债制度”，企业也容易面临追加保证金的压力。二是采用相对安全稳健的单纯套保策略。尤其是正确认识到嵌套式衍生品的风险。三是设立合理的止损策略及相应点位。套期保值的最大风险就是现货价格和期货价格的差额，即基差出现异常变化，一旦出现基差不利的异常变化，最佳策略就是立即平仓止损，以避免更大的亏损。这就要求加强基本面及行情的研判，从内部控制上建立监控体系，企业必须知道面临的风险是什么及风险的大小，通过历史模型，确定正常的基差幅度区间。