【内容摘要】

　　2011年前三季度交行利息净收入同比增长23%，手续费净收入同比增长41%，营业费用(扣除拨备)同比增长25%，公司净利润384亿元，同比增长30.06%。公司前三季度业绩快速增长归因于贷款增长、息差回升和手续费收入高速增长。三季度末公司核心资本充足率9.24%，作为系统性银行略显不足，未来公司一方面可能通过派发红股等方式提升核心资本充足率，另一方面也可能在合适的时间进行股权融资。公司息差持续回升，随着公司信贷结构改善，息差在同业中偏低的情况将有所改善。公司资产质量不断改善，不良率持续下降。中间业务收入高速增长有利于提高风险加权资产回报率。

　　前三季度息差为2.58%，同比回升，其中第三季度息差为2.60%，环比小幅上升。公司净息差回升主要是由于今年以来基准利率不断上调，银行议价能力提升。我们认为公司净息差未来一个季度将维持或小幅提升，预计2011年全年息差为2.60%。

　　三季度公司不良贷款余额和不良率较中期均略有下降，但不良率仍然较高。预计未来经济软着陆，偿付风险可控，货币政策定向宽松有利于防止资金链断裂导致的流动性风险。当前拨贷比达2.15%，未来仍需加大计提力度。

　　前三季度公司手续费净收入同比增长41%。随着经济增长、经济金融化的深化，居民财富积累及消费意愿增强，公司中间业务将持续保持增长。但随着通胀下行，实际负利率缓解，行政监管加强，理财产品收益将回归稳定增长。

　　我们认为公司业务发展较快，业绩符合预期，预计未来业绩平稳较快增长。交行信贷结构调整空间较大，增长中小企业贷款占比能够有效提升息差，且目前来看资产质量无需过度担忧。我们预计交行2011年和2012年盈利分别为513亿元和636 亿元，对应11年动态市盈率为5.73倍，动态市净率为1.08倍，维持“推荐”评级。