雅戈尔（600177）:拟收购品牌服装14家子公司股权，提高未来整体盈利水平，维持买入

　　事件:雅戈尔11月7日公告关于收购品牌服装板块14家控股子公司部分股权的关联交易公告，本次股权收购完成后，14家公司将成为雅戈尔的全资子公司。公告为:雅戈尔的全资子公司新马服装国际有限公司拟与关联方邹氏国际有限公司签订《股权转让协议》，以宁波雅戈尔衬衫有限公司等14家公司2010年度经审计净资产金额作价，收购邹氏国际持有该14家公司的25%股权，收购价格合计为约7.5亿元，收购完成后14家公司将成为公司的全资子公司。

　　点评:股权收购完成后，公司的品牌服装业务实现的净利润将不再剔除少数股东损益，有利于公司做大做强品牌服装业务，提高公司未来整体盈利水平。

　　本次股权收购完成前，公司全资子公司雅戈尔服装控股有限公司持有这14家公司75%股权，关联方邹氏国际持有25%股权。截止2010年底，这14家公司净资产约为31.05亿，对应25%的股权的净资产约为7.5亿元；2010年这14家公司净利润约为9.27亿元，对应25%的股权的净利润约为2.32亿元，因此公司收购这部分少数股东权利所对应2010年PE水平仅为3.2倍，大大低于纺织服装企业现有股价所对应2010年的估值水平，对现有流通股东有利。本次收购完成后，雅戈尔获得了这14家服装子公司100%权益，同时，由于是雅戈尔全资子子公司新马服装国际（注册地香港）完成此次收购，因此预计这14家控股子公司的税收优惠政策仍将保留（股权结构图详见图1）。截止2011年三季度，这14家公司产生少数股东权益约1.8亿元，折合EPS约为0.08元。根据我们静态测算，本次收购预计增厚公司EPS约为0.1元。

　　价值低估，维持买入评级。由于本次收购尚未完成，我们暂时按原来维持原来盈利预测，未来收购完成后，业绩有上调可能。因此不考虑金融股权，我们维持11-13年经营性EPS为0.72/1.47/1.7元（仅含纺织服装和地产业务）的盈利预测。由于公司金融股权投资多为银行等蓝筹股定向增发，预计到期后公司会通过不断置换股票以每年产生稳定的滚动收益，假设每年投资收益20亿左右，预计11-13年总EPS为1.4/2.14/2.38元，目前公司总市值较低，服装业务股权理顺后，公司服装板块的估值有望提高，维持买入评级。（申银万国）