投资要点

　　我们近期调研了招商地产，调研信息如下：

　　受行业调整的影响，公司10月份新盘去化率有所下降，但完成全年销售目标是大概率事件。

　　今年上半年公司销售的项目基本能保持60%左右的去化率，受行业调整的影响，10月份去化率约为50%，另有部分项目由于蓄客不足推迟开盘。

　　公司的在售项目中小户型项目销售情况相对较好，北京、深圳的部分高端项目今年也取得了良好的销售。公司10月份签约额约19亿元，截止10月份签约额约为171亿元，完成了全年目标的85%，认购总额达到了190亿元，预计今年将顺利完成200亿元的销售目标。

　　灵活定价确保快速回款，近期货源充足。目前公司现有的项目部分价格有所调整，但调整幅度并不明显，价格调整以暗降为主。未来公司对于价格调整的宗旨是快速回款，不同项目的定价策略有差异，刚需类产品将采取较为积极的定价策略，而高端产品价格短期内调整幅度较小。未来两个月公司仍有较大的货量，具体推盘将综合考虑市场与项目蓄客情况。

　　关注公司经营效率的提升。公司的产品品质一直以来受到市场认可，土地资源也十分充足，年初公司提出了提升周转率的目标，从前三季度的经营情况来看公司销售回款、开工都有加速的迹象。今年公司将设计、成本、销售等权力下放到项目公司，同时项目公司的考核方式也有所变化，提升了企业的经营效率。另外，公司通过总部培养人才并输送到项目公司，以积累项目扩张必要的人才储备。公司在与万科、保利等龙头企业合作的过程中不断学习经验，此前公司的周转率在行业中偏低，销售额/前一年总资产不足40%，而龙头企业则超过了70%，周转率仍有较大的提升空间，未来公司机制的完善以及经营效率的改善也值得持续关注。

　　公司三季度末的货币资金比例回升到了17%，净负债率为29%，三季度有货币资金123亿元而未付土地款约20亿元，在上市地产公司中财务优势较为明显。公司今年的土地投资额43亿元，相比171亿元的销售额比例偏低，7月至今仅投资1块土地，投资额2.5亿元，预计近期公司土地投资仍将较为谨慎，未来如果土地市场出现明显的调整，公司有足够的资金获取优质资源。

　　公司在弱市中的良好销售已经得到了印证，未来周转率的持续提升以及经营效率的改善情况值得关注，公司在经营加速的同时财务依然稳健，在行业调整期安全性良好。公司的每股NAV约为22.1元，目前股价折价约21%，预计2011-2012年EPS为1.54元、1.88元，对应市盈率为11.5倍，9.3倍，给予公司“推荐”评级。

　　兴业证券：招商地产-关注经营效率的持续提升