□中原证券研究所长袁绪亚

　　在市场持续低迷期间，我们可从经济及市场变化的缝隙中找到一缕微弱的光亮，这就是中国宏观经济小周期的底部拐点和市场估值底部的“双早”出现。我们认为，中国宏观经济小周期的底部拐点可能在2012年第一季度提前到来，市场估值底部目前已经呈现。“双早”预示着市场的可能性机会。

　　当前宏观经济的热点问题之一就是2012年经济何时见底回升？从我国历年季度GDP变动情况来看，经济产出的波动与经济周期的变化是紧密相连的，GDP同比增长率呈现出以十年为单位的周期。

　　将GDP进行季调后，从季度的实际产值增长情况来看，不管是环比还是同比数据，都指出自2001年初至今的一轮经济周期在2006年底到达高峰后开始转入下行通道，而目前经济正处在当前周期的末端。

　　计算季调后的产出缺口，结果显示自2011年2季度以来，我国产出缺口呈现正循环发展，今年三季度的产出缺口率为正1.89%，即三季度实际产出高于经济发展趋势1.89个百分点，而从产出缺口率与GDP周期的关系来看，产出缺口的积累往往能提前预示经济周期的变动。因此从当前情况来看，近期的正缺口预示着未来我国经济产出有进一步下调的趋势性压力，2012年经济可能呈现先抑后扬，经济见底将会出现在第二季度。

　　分析1992年以来我国经济波动的规律，可以发现我国经济波动的上行周期最多为连续4个季度，而下行周期为6-7个季度，分别发生在1993年一季度至1994年二季度和2007年三季度至2009年一季度。现阶段的经济基本面状况是，我国的对外贸易情况较2008年底至2009年初已经有了很大的改善；2010年之后我国固定资产投资基本维持25%左右的增速，未来出现大幅下滑的可能性较小；社会消费方面，与2008年底的大幅下滑趋势相比，当前国内零售消费基本维持稳定状态。因此，从经济增长的三驾马车来看，目前我国经济环境整体要好于2008年，所以本轮经济增速下滑周期超过上次的概率较小。

　　截至2011年3季度，我国GDP同比增速已经连续下滑了四个季度，即本轮经济下滑周期的末尾应该不会超过2012年二季度，经济增长小周期的拐点选择在2012年第一季度落地的可能性较大。因此，2012年宏观经济走势是一个闭合的时间区间，也就是明年的一季度经济将会接近拐点，二季度经济回升，三季度持续稳定。

　　宏观经济局部性数据的变化，可能预示着中国A股市场的早春。但这个早春能否及时到来还得看市场估值是否提前见底，超跌反弹行情是否值得期盼。

　　从已公布的工业增加值增长及趋势预测看，市场普遍认为2012年工业增加值增长12%左右。工业企业的经济效益与A股盈利增速的相关性较强，假定2012年全国工业企业工业增加值增长在12%以下，预计2012年A股盈利增速为5-10%左右，对应当前上证指数PE为7.12倍-10.20倍，已经低于上证指数1664点的水平。从估值看，指数已无大幅杀跌空间，但个股可能会分化。正是由于估值见底的预期可能提前到来，产业资本减持的动能也在减弱。12月产业资本净减持金额缩小至6亿元左右，与2008年9月以及2010年5月基本持平，处于历史底位。市场层面的活跃账户占比也已下降至5%以下，位于历史区间的下限。

　　经济拐点与估值见底“双早”来临，2012年行情见底回升的趋势还会远吗?