家电行业估值处于合理位置。2012 年，受盈利预期向好的影响，家电行业上演估值修复。年初至今涨幅超过17%，位居涨幅榜的第三位。然而，家电的估值仍处于3 年以来的低位。与2009 年家电估值高点相比，行业面临的内外部环境发生了较为显著的变化，家电行业增速回归正常区间。尽管新一轮的节能家电补贴政策出台，然而其边际作用已经骤减。我们维持年初对于家电子行业增速的判断，空调、彩电、冰箱和洗衣机的增速分别为6%、6%、5%、3%。我们认为，当下家电行业不存在估值提升的机遇，股价的增长主要来自于盈利的稳步提升。

　　下半年家电板块盈利能力向好。首先，样本城市房地产呈现价格下降、成交量回升的趋势。这一趋势符合调控政策的目的，因此政策放松的预期有望逐步强化。尽管政策没有放松，考虑到当下的房地产需求以刚性需求为主，其对家电的拉动作用将会好于房地产数据的表现。其次，由于经济下行的趋势始于2011 年下半年，家电的运行呈现明显的前高后低趋势，下半年基数压力较小。再次，尽管受前期补贴影响，本次补贴边际带动作用有限。但是厂商产品结构调整的进程有望超越市场预期，补贴对家电需求仍有一定的带动总用。

　　白电关注行业格局变化及原材料价格维持低位。受美的收缩战略的影响，2012 年格力空调市场份额从32%提升至35%，同期格力均价提升幅度超过10%。海尔在冰洗领域的表现更为突出，其中海尔冰箱市场份额提升了7个百分点，洗衣机提升了5 个百分点，产品价格同比基本持平。由于美的的转型并非一蹴而就，我们认为行业市场格局的变化在1-2 个季度中仍然有望保持稳定。此外，外资品牌在白电领域节节败退给龙头企业带来了新的发展机会。假定2012 年下半年主要原材料价格与上半年持平的话，其价格同比仍略有下滑。据此，我们认为下半年白电厂商盈利空间依然比较宽松，有望实现市场份额和盈利能力的双向提升。

　　黑电下半年焦点回归新品，或有超预期表现。受去年Q4 以旧换新政策退出的影响，2012 年Q1 行业需求放缓。国产彩电厂商为确保自己的市场地位，纷纷通过降价、促销等手段维稳市场份额。我们认为下半年行业继续低价促销的概率不大。首先，即便是竞争更为恶劣的2010 年，彩电行业也只经历了半年的价格战；其次，部分彩电厂商上半年超额完成预期的销售，下半年促销压力较小；再次，国产面板客户日趋多样化，消化产能压力趋小。因此，下半年彩电厂商有望将注意力转向新品的推动上。此外，随着新兴市场平板电视对CRT 替换浪潮的到来、日系品牌的快速萎缩，2012 年将是品牌厂商出口快速增长的重要时点。

　　投资建议。在估值和盈利的双重影响下，我们认为行业指数不会有明显的超额收益，维持行业同步大市-A 的投资评级。推荐的公司有（1）海信电器。龙头地位逐步强化；受益于海信集团智能化大平台的发展；业绩稳定，在下半年市场重新聚焦新品的过程中有望超预期。（2）格力电器。市场份额与终端价格双升；产业链上下游一体化构架日趋完善；中央空调、空气源热泵热水器等新品拓展公司成长空间。（3）老板电器。市场份额和终端价格双升，品牌力增强；多品牌运作渐入佳境；精装修与网络渠道有望保持高速增长，渠道结构日趋完善。（安信证券研究中心）