梦醒时分，产业和机构是否还能相依为命？

　　这是围绕在重庆啤酒[23.45 -2.66%　研报](600132.SH，以下简称重啤)、嘉士伯及大成基金为代表的基金机构难以解脱的纠葛。

　　1月10日，重庆啤酒对外宣布了治疗用乙肝疫苗II 期临床研究疗效及安全性的所有数据，在绝大部分市场和医学专家看来，这无疑是宣布了重啤乙肝疫苗的十年一梦终于破灭。

　　而已连续9个跌停板将这部多方合演的盗梦空间推向了阶段性的结尾。

　　然而有人嗜血，有人认赔的结局背后，这场充满悬疑的剧情对于产业界和资本界来说都将是一部典型的案例。

　　曲终人未散

　　“用与不用效果一样。”这是华西医大刘教授对重庆啤酒治疗用乙肝疫苗II 期临床研究疗效及安全性所有数据进行分析后得出的评价，同样的评价还得到多位长期研究生物医药的专家认定。

　　这意味着重啤押宝了十年的通过生物医药工程制造一个巨大业绩增长点的美梦破灭。但重啤方面仍在1月10日表示：“在形成临床研究总结报告之前，各研究者将继续对本临床研究的疗效及安全性进行讨论分析及总结，目前很难下结论。”

　　“该曲终人散的时候了，这场游戏让太多的人赚了盆满钵满，也让太多的人血本无归。”一位接近重啤和大成的重庆资本界人士表示，这其实是一场产业搭台、资本编故事，竞相炒作的一杯泡沫巨大的啤酒，等到泡沫散去，才发现陷入这场合谋的人有的还在梦里。

　　游戏的幻灭开始于2011年12月8日的乙肝项目揭盲结果，当时重啤公布的主要疗效指标远远不及投资者预期，导致重啤复牌后出现连续9个跌停，股价从停牌前的81.06元跌至31.39元，身在其中的投资者损失惨重。

　　在重啤第二次跌停后，投身其中的大成基金便要求重啤停牌，并同时发函要求罢免重庆啤酒董事长黄明贵，理由是重庆啤酒在统计分析初稿未完成的情况下就率先公布单项数据并复牌，造成不及预期市场大跌。而重庆啤酒董事会亦准许对罢免议案召开临时股东大会进行审议。但重庆啤酒在2011年12月21日公告中同时指大成基金持股份额超过10%，要表决还需其他股东同意。

　　但目前在重啤的股东结构中，嘉士伯持有重庆啤酒29.71%股份，重庆啤酒集团持有重庆啤酒20%股份，双方合计持股近50%，而大成基金名义上持股仅约10%。

　　嘉士伯力挺重啤管理层的表态将自己卷入这场纷争的同时，也让大成的罢免之举烟消云散。

　　但重庆市市长黄奇帆责成当地国资委、证监局等介入调查，重啤管理层不合格的表态又将重啤事件的故事情节推向另一个旋涡：谁是这场梦的导演、主演、配角，谁获利？谁受伤？

　　十年乙肝疫苗梦

　　重啤的乙肝疫苗梦，时间可上溯至1998年底。当时重庆啤酒上市仅1年多，重啤用募集资金中的1435.2万元收购了重庆佳辰生物工程公司52%的股权，正式进军生物医药领域，而正是重庆佳辰主导着研制治疗用乙肝疫苗的项目。

　　但重庆佳辰还不是这场梦境第一个登场的公司。

　　《中国经营报》记者通过多个渠道了解到，1995年，重啤集团在重庆成立了一家名为重庆华阳科技[9.25 5.23%　研报]开发有限责任公司的企业，从事啤酒、饮料产品开发、技术服务，以及啤酒原辅材料，五金家电、百货等的批发和零售。

　　时任重啤集团法定代表人华正兴为重庆华阳科技法人代表、董事长，现任重啤股份董事长黄明贵任该公司总经理，现任重啤股份总经理陈世杰等高管和大部分当时重啤中层干部均在华阳科技持股。

　　就在重啤收购重庆佳辰后不久的1999年2月，重庆华阳科技召开股东大会，股东集资将注册资本从300万元增加到735万元，将其用来购买重啤股份股票。

　　正是这家用来投资重啤股票的关联公司成了事件的影子。

　　1998年10月，佳辰生物成立后仅两个月，重啤股份以1.38元受让1元注册资本，从重啤集团手中买得52%佳辰生物的股权，成为控股股东。重庆华阳科技以同样的价格买到了佳辰生物18%的股权。那时，重啤股份的股价已从上市的票面价值1元、发行价5.54元涨至13元左右。

　　蹊跷的是，2000年4月1日，重庆华阳科技停止了一切营业活动，宣布解散注销，并将其获得的佳辰生物股份转让给重啤股份。“这其间华阳科技的高管分红就有好几百万元。”知情人士透露。

　　但一家啤酒集团为何要投资乙肝疫苗项目？如果能获巨利，上述高管为何又将通过华阳科技持有的佳辰生物股份转让给重啤股份呢？

　　据了解，华正兴表示，当时，重啤集团发展较快，陆续收购了攀枝花、宜昌、西昌、六盘水等城市的啤酒厂，啤酒产量已达40万吨。但啤酒行业竞争激烈，在稳步发展主业的前提下需要寻找利润增长点。“而佳辰的合作方重庆第三军医大学科研成果处在全国领先水平，市场潜力巨大。而重啤集团有品牌优势，上市公司有资金资源优势[2117.71 -0.19%]，合作互补性极强；此外重啤也有自己的生物制药厂，具备向生物高科技产业进军的基础。”

　　此后，华正兴向重庆市主管领导打报告称，在啤酒发酵过程中产生的某种物质，似乎能够提炼出治疗用乙肝疫苗的有效成分，重啤研发治疗用乙肝疫苗得以立项。

　　“此后，重啤不断增加对于生物工程领域的投资力度，以及乙肝疫苗项目的不断公开进展，让很多投资者甚至忘掉了公司啤酒的主营业务，而将重啤视做一家生物医药公司。”上述接近重啤的重庆资本界人士表示，这期间，重啤凭借尚未研制出的乙肝疫苗就受到了机构和股票投资者的持续追捧，股价从上市初期的12元上涨至最高的83元，股价上涨近40倍。

　　“大成极为看好重啤乙肝疫苗项目，这将是生物工程领域的一次革命，我们看好重啤年底前每股将涨至百元以上。”这是2011年8月大成基金一位负责人对记者的私下表态，但时值乙肝疫苗II 期数据公示，这位负责人面对记者的采访，只无奈的表示：“事情太复杂，现在不方便说太多。”

　　数据显示，持有重庆啤酒的大成系列基金中，大成创新成长、大成景福基金、大成精选基金、大成景阳[0.64 0.95%]基金、大成行业基金、大成财富管理、大成优选[0.74 0.27%]、大成景宏等，上述基金截至2011年三季末合计持有重啤超过4000万股。

　　“大成的进入成本平均在30多元/股，为了提升重啤的投资价值，包括大成在内的资本圈多次发出专题报告或会议鼓吹重啤的价值，其中包括活跃在川渝地区一位姓马的人士。”上述人士表示，然而II 期数据尚未完全确认，重啤提前公布数据让很多机构只能仓皇杀跌，“从这点上来看重啤股份管理层和机构并未达成最后的共识，他们共谋了故事的开头和高潮却未在结尾上取得一致。”

　　嘉士伯的苦恼

　　尽管大成等部分机构受屈于重啤管理层，未给顺利获巨利出逃留下足够的时间和空间，而重啤在发布公示的同时，也称由于一直没有拿全关键性数据，所以导致失误向公众致歉。但截至记者发稿时重啤跌至每股26.21元也同时让力挺重啤管理层的大股东嘉士伯受伤不已。

　　嘉士伯对重啤乙肝疫苗项目给予厚望。嘉士伯亚洲区高级副总裁白荣恩曾指出，2010年之所以高溢价竞购重啤集团持有的重啤股份12.25%股权，乙肝疫苗预期是重要因素。

　　但在附着在啤酒上的乙肝疫苗泡沫消失之后，重啤还将回到本来的面目。

　　“获利离开的可能是部分机构或者涉猎其中的重啤管理层，但留下的肯定还是嘉士伯、重啤集团。对于嘉士伯来说，重啤这场资本游戏的代价有点过大了。”一位国金证券[10.32 -0.29% 研报]的食品饮料行业分析师表示，2004年嘉士伯仅以5.25亿元便接手苏格兰纽卡斯尔持有的重啤19.51%股份，而2010年则以23.85亿元高价才获得重啤另外12.25%的股权，合计下来，嘉士伯以29.1亿元获得重啤31.76%的股份，而剔出乙肝疫苗项目后，重庆啤酒的合理价值不高于10元/股，嘉士伯很可能要承受近10亿元的浮亏。

　　“摆在嘉士伯面前的是要么继续收购重啤集团所持有的股份，要么将其在中国内地的啤酒资产打包注入重啤股份。”这位分析师表示，但重啤集团在重啤股份之外的资产并不值钱，2011年重啤集团华东资产拍卖流拍，说明嘉士伯在高价接手重啤股份的同时还留有与重啤集团博弈的后手，但如今，经历重啤乙肝疫苗项目梦碎之后的两者是否还能达成一致，继续在啤酒产业的版图上突围存在诸多疑问。