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　　领汇2011年度(年结日: 3月31日)业绩符合我们的预期，收入与可分派收入分别按年增长7.3%及15.2%至53.53亿元及24.58亿元。每基金单位分派按年13.4%至1.10元。平均月租按年上涨7%，带动占总收入75%的零售物业租金收入上升9%。然而，商铺租金收入并无延续先前的强劲增长，由截至2009年3月底的29%放缓至截至2011年3月底的21%。虽然景气的消费环境可令领汇受益，但由于上年度的基数高，我们预计本年度零售商铺的租金收入增长将逐步放缓至低于20%的水平。

　　领汇于2011年度完成了5个资产提升项目，贡献总租金收入达37.4%。除乐富中心的投资回报率(ROI)为12.7%以外，所有项目的ROI均超出15%的目标ROI。管理层指，前者的ROI将逐渐回升，因大部分租户恢复在先前5年因重建而停止的租赁合约。计及新加入的天瑞商场和尚德商场后，共有6个在建设中的资产提升项目将于2年内完成，预计资本开支总额为7.80亿元。于2011年度已完成的资产提升项目的ROI为20-30%，而基于不断上涨的建筑成本，我们预计将来的资产提升项目的ROI将逊于前。

　　2011年度物业经营开支按年微升2.8%，主要由于员工成本，地租及差饷以及维修及保养护费用分别按年增加43%、31%和26%；合计共占总支出37%。但另一方面，持续的能源节约及自2009年起物业管理方式转为直接管理，使占总支出43%的电费及物业管理人费用降低，减轻了物业经营总开支。

　　领汇的毛利率于2011年度温和按年增加2个百分点至68%。管理层指出，由5月1日实施的最低工资法将导致合约员工成本轻微上升3,000万元至5,000万元，我们认为对其金的溢利影响不大。但我们估计领汇于未来的续租租金增长减慢，资产提升项目的ROI减少及业经营开支增加，其利润将收窄。

　　除了自然增长外，领汇也正积极寻求收购机会，务求达至进一步增长。2011年6月9日，领汇宣布将以11.7亿元购入南丰广场商场部份。这是领汇自2005年首次公开发行股票以来首度收购私人屋苑商场也是标志性的收购行动，并预计于2011年7月11日或之前完成。南丰广场的总建筑面积为178,000平方呎，位置优越，设有行人天桥接通港铁坑口站及领汇另一商场:厚德商场。收购完成后，领汇将拥有该区超过50%的零售空间，有利创造协同效益，使其更有弹性地改善商户组合，加强领汇在商讨调高租金时的议价能力。

　　以收购价格计算，于未来12个月南丰广场的租金回报率预计为4.3%，略低于领汇于2011年所达至的4.5%租金回报率。此收购项目的资本开支将来自内部资金及银行贷款。我们认为此次收购对基金的长期收益有促进作用，但短期则影响轻微，因为30%及45%的基本租赁合约即将分别在2011及2012年底前相继到期。凭着领汇强劲的议价能力，我们预计南丰广场于2012年度及2013年度的续租租金增长将超过20%以上。即使收购对于领汇整体收入仅增加约1-2%，对于首度收购私人屋苑商场的领汇而言仍是一大里程碑，若此次收购项目的发展理想，这将会成为其日后收购计划的好开始。

　　截至2011年3月底，领汇的负债比率为15.1%，收购完成后负债比率将会上升1.5个百分点至16.6%。我们调高其目标价由25.89元至27.9元，相当于较我们最新估计2012年度底净资产值每股23.25元溢价20%。