　　北京利尔（002392）:进军光伏产业，规模增长大幕已经拉启

　　非金属类建材业

　　研究机构：广发证券（000776）分析师：王飞撰写日期：2011年07月14日

　　多晶硅项目年净利贡献4.18亿，成本优势显著，A股上市公司吨市值弹性最大

　　多晶硅项目顺利实施后可贡献年销售收入14.78亿，净利润4.18亿，该项目的年盈利水平是公司2010年净利润的3.87倍，业绩弹性提升空间较大。按照2012年多晶硅产能计算的产能市值比为65，超过乐山电力（600644）的49，在A股上市公司中吨市值弹性最大。

　　由可行性研究报告计算的每吨多晶硅总成本为18万，合28美金/kg，相比目前国内约40美金/kg的主流水平成本优势非常显著。市场可能怀疑公司的成本控制能力，但我们认为，此前多晶硅价格已经经历了一波深幅调整，公司此时推出的重大投资计划在对成本控制没有足够信心的情况下想必不会轻易实施，此时的投资决策相比多晶硅价格高位时的投资更加理性。

　　进军新兴产业与做大传统主业并不矛盾

　　我们认为进军新兴产业与做大耐火材料主业并不矛盾，资源配置方面，在拥有6.5亿超募资金和零借款的情况下通过进入光伏行业培养新的增长点，公司耐火材料主业发展方面的重大收购可以借助股权融资实现，因而不会存在明显的资金瓶颈和流动性压力。

　　盈利预测与投资建议

　　预计2011-2013年每股收益分别为0.48元、1.04元和2.19元，我们认为，即使在依赖钢铁行业成长的耐火材料这一传统行业里，产业链和新盈利模式的构建同样可以实现高成长，给予公司“买入”评级，如果公司的资源化预期能够兑现，估值有进一步提升空间。

　　风险提示:多晶硅价格向下调整幅度超过预期，耐火产品的原料价格大幅上涨。