交银国际 李珊珊、万丽

　　盈利略好于预期。上半年归属母公司股东净利润为928.25 亿元，同比增长31.2%，每股收益0.37 元，略好于预期4%，主要因为投资收益、手续费收入增速超预期。盈利增长主要驱动因素为规模贡献、手续费佣金增长、息差扩大以及成本节约。截至6 月末， 总资产/贷款/存款分别较年初增长8.7%/8.3%/ 9.0%；存贷比为62.07%，较年初略降0.19 个百分点，仍处较低水平。

　　息差环比略降，3季度仍有望稳中略升。上半年NIS和NIM分别为2.55%和2.66%，同比分别提高23 个基点和25 个基点。以期初期末平均余额计算，2季度单季净利差和净息差分别为2.49%和2.60%，环比分别下降3 个和2 个基点。6 月末票据贴现占比为1.6%，较年初下降0.9 个百分点；活期存款占比为54.5%，基本与1 季末持平。从资产负债结构来看，我们预计下半年公司息差有望保持稳定，由于2010 年公司的净息差逐季回升，2011 年建行息差同比回升幅度将高于同业。

　　资产质量保持稳定，拨备覆盖水平进一步提升。截至6 月末，不良贷款余额为634.17 亿元，较年初减少13 亿元，较1 季度末减少11 亿元；不良贷款率为1.03%，较1 季末下降0.06 个百分点。关注类和逾期贷款余额较年初略有增长，但整体贷款质量仍保持稳定。2 季度拨备力度加大，2 季度信用成本为0.58%，环比上升23 个基点。6 月末拨备覆盖率为244.7%，环比上升15.9 个百分点。拨贷比为2.53%，较年初上升1 个基点，环比1 季末上升3 个基点。拨备中组合拨备占比达到76.6%，较年初上升2.7 个百分点。上半年投资减值损失转回0.63 亿元，主要是外币债券价格回升产生债券减值损失准备回拨。公司的贷款组合持续优化，风险较高行业贷款继续压缩。

　　贷款结构和收入结构持续优化。6 月末中小企业贷款较年初增长9.45%，小企业贷款较年初增长12.6%，增速快于整体公司贷款增速。小企业贷款占比提高0.5 个百分点达到13.5%。个贷占比25.1%，较年初提高1 个百分点。新增个贷主要为个人按揭贷款（占新增个贷比重73.5%），信用卡贷款保持较快增速。上半年手续费及佣金净收入476.71 亿元，同比增长41.7%；在营业收入中占比同比提高2.29 个百分点达到24.17%。公司的手续费收入增长动力呈现多元化特点，传统业务和新兴业务均保持较快增速。

　　估值偏低，上调至买入评级。我们略微上调11-13 年手续费佣金收入增速，11-13 年盈利分别上调1.26%/1.69%/1.72%，预计11-13 年盈利增速分别为23.8%/13.0/11.3%。鉴于市场整体估值水平显著下降，我们下调目标价9.6%至7.73 港币。目前股价对应11 年PE 和PB 分别为6.48 和1.33 倍。公司资产质量稳健，手续费收入呈多元化增长，11 年息差回升幅度高于同业。相对公司稳健的基本面，目前估值偏低，上调至买入评级。