国元证券（香港）研究部

　　2011年上半年盈利同比增长58%：2011年上半年公司实现收入 55亿港元，同比增长68%，实现毛利17亿港元，毛利率31.8%，股东应占盈利5.55亿港元，同比增长58%，每股盈利0.31港元，派息2港仙。公司收入和盈利增长主要受益集团注入及新收购项目带来城市燃气销气量增长以及燃气销售均价的提升。期内公司总销气量33.62亿立方米，同比增长45%，平均销气价2.45元/立方米，同比上升了0.5元/立方米。

　　未来5年燃气业务保持高成长：继2011年3月以3.5亿人民币，11倍相对较低的代价收购了香港富茂在山东和浙江的7个城市燃气项目之后，公司于7月向华润集团收购第4批共7个城市燃气项目，作价17.1亿港元，以发行代价股份的方式支付。现时华润集团仍有16个燃气孵化项目，未来亦将适时注入到公司，会视乎具体情况来决定是现金还是代价股价来收购。2011年公司已签署的合同气量约为62.2亿立方，其中中石油68%，中石化12%，中海油4%，其他油气公司16%。根据公司现有的57个项目，我们预期3-5年内公司燃气业务复合增长将保持30%以上的增长，2015年目标销气量有望达到200亿立方。

　　盈利能力强，财务稳健：公司一直以来都保持销气业务的高比例，可以很好的缓冲由于一次性接驳业务的非持续增长。2011年上半年公司燃气业务收入构成中销气收入占比83%，接驳费收入占比17%。未来随着销气量的持续增长，预期公司销气与接驳业务将会维持在8：2的比例。而高达65%以上工商业用户的占比，使公司得以保持高的盈利水平。预期公司将维持30%左右的高毛利率，其中销气业务约25%，接驳业务60%左右，高于同行3-5个百分比。现时公司各燃气项目有良好的现金流，虽然经过持续的收购，目前公司财务状况非常稳健，截止2011年6月30日，公司手头现金56亿港元，而银行借贷只有不到53亿港元,公司已成为净现金公司。

　　维持买入评级和目标价14.6港元：基于公司燃气业务的高成长性，我们认为PEG估值方法能较合理对公司的真实价值进行评估。基于公司未来3-5年30%的复合增长率，并结合行业平均估值水平，我们选取0.73倍PEG，给出公司目标价14.6港元，此目标价相当于2011年和2012年每股盈利的23倍和18倍，目标价较现价有24% 的上升空间，投资评级为买入。