百团大战或已进入下半场。市场大概率将继续胶着与僵持的状态，缩量为主要形式，投资者较难参与。（1）流动性改善预期或成无源之水。银行间资金平稳，而票据直贴利率上涨30 个bp 到7.3%，转贴利率上涨10 个bp 到6.1%，A 股的资金面处于紧平衡的状态。（2）PMI 的超预期回升使得货币政策调整意义不大，1 月中采PMI 回升到50.5，连续第二个月回升，超出市场预期，而我们认为，在经济处于这种不温不火状态，增长动力仍存的情况下，市场对政策放松的预期会下行。（3）从市场本身的角度而言，由于本轮反弹的上涨逻辑在于流动性改善预期，且由流动性高beta 的板块领涨，而当前，预期或有落空，高beta 板块领跌，抗跌板块却是此前领跌的消费类与ST 股，如果没有后续的流动性改善基本面的支撑，百团大战就进入后半场了。

　　重视市场的结构性风险，国务院常务会议提出对小微企业的信贷支持可以通过上市解决。而原本中小板与创业板企业大多仍属于细分行业的龙头，不属于小微企业。因此，结合新股发行制度的改变预期，我们判断，未来上市门槛将会进一步降低，从而压低当前中小公司的估值。熊市末期往往是梦想回归现实的进程，市场风格偏好大盘股，警惕业绩不达预期的小盘股带来的进一步估值回落。当前，上市公司纷纷下调盈利增速，出年报高送转喜报的个股，依旧没有得到资金的青睐，警惕利好出尽的风险。

　　中长期而言，新股发行制度改革是利好，但对于市场反转是必要条件而非充分条件，对于市场运行而言是同步或滞后指标。温总理在全国第四次金融工作会议中提出2012 年金融工作四项重点，其中第三点为“深化新股发行制度市场化改革，抓紧完善发行、退市和分红制度，加强股市监管，促进一二级市场协调健康发展，提振股市信心”。从排序上，股市已经充分得到了管理层的重视，在金融工作中的顺利排在货币政策与优化信贷结构之后，但这对于市场更多而言是长期制度利好，对市场运行是同步甚至滞后的效应。

　　策略上，我们依然建议投资者先保存实力，后考虑获利，若错过交易性机会，不必过度担心，刀口舔血的操作难度本来就很大。而仓位较重的投资者则利用反弹的机会减仓、调仓。真正立足于下一轮牛市的投资者，可以不必理会短期的喧哗，而以一种从容、淡定的心态，耐心寻找估值合理、中长期成长性明确的标的股票，耐心等待趋势性介入的时点。如果要参与短期反弹，黄金可以作为流动性改善与QE3预期的一致标的。不想参与的投资者，可以继续持有类债券“蓝筹”，包括金融、两桶油、交运、电力等行业低估蓝筹。（兴业证券研发中心）