自股指期货和融资融券推出以来，市场对我国对冲基金行业发展充满期盼。业界对此纷纷开展研究，有些甚至已经开展了一些产品实践，但最终效果远低于预期。其主要原因是市场参与主体类型不够丰富，市场规模不够大，从而导致交易效率不高，交易成本却不小。

　　国债期货的意义却大不同。与美国等以直接融资为主的金融体系不同，我国是一个以间接融资为主的金融体系。一方面，资本市场在社会总融资体系中占比很小，另一方面资本市场也同银行体系处于相对分离的状态。这一点在债券市场表现非常明显。

　　但自股权分置改革以来，资本市场在国内融资体系中的地位逐渐确立，从目前国家大力推进资本市场建设中可以看出，在可以预见的未来，直接融资体系和间接融资体系将并肩支撑起国内的融资体系。

　　也正是基于此，国债期货一旦推出，将能有效弥补当前对冲工具的不足。

　　一是交易主体多样化，投资目标多元化。目前国内参与股指期货的交易主体，一般以期货市场的投资者和股票市场的部分投资者为主，其投资目标主要以投机和套利为主。而国债期货的参与主体涵盖的范围更为广泛，它理论上可以涵盖融资体系下所有的参与者，比如银行、保险、基金、企业等。这样一来，交易主体的投资目标可以实现多元化，从而提高市场的活跃度，增加交易品种定价的有效性。而这正是实现对冲的基本条件。

　　二是市场规模大，流动性有保障。国债期货未来的交易主体必然包括银行、保险等持有大量券种和资金的重量级机构，而这些机构的投资目标又是以自身的资金安排为主或是套保为主，因此给了股票市场和期货市场投资者们容量足够大的腾挪空间，使得各种对冲策略和投机策略均能够有足够的交易对手和交易量。在这种市场环境下，对冲交易运行成本会比较低，对冲交易的规模和流动性也比较有保障。

　　三是在国内操作可行性强。从实际操作角度看，由于国内股票市场的卖空有诸多限制，导致股票型产品在熊市很难做到绝对收益，现有的方式大多是波段操作为主，收益的确定性不好控制。一旦国债期货重新开启并运行稳定后，由于股市和债市“跷跷板”效应，股票投资者即使在两个市场中均以“多头”的身份出现，也能实现对冲，这就回避了现实操作中对卖空的限制性条款。另外，从仿真交易的杠杆倍数来看，国债期货的杠杆率远大于股指期货，这也有利于在对冲中实现较好的效果。

　　(作者系北京市星石投资管理有限公司总裁、首席策略师)

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