徐绍峰

　　放任的市场化，还带来另一个"成果"---在批量发行中鱼目混珠的拟上市企业，付出的造假成本很低。换句话说，如果造假，被发现的成本是"不让发行"；若蒙混过关，将可以获得巨额利益。如此"成本"与"收益"，拟上市企业谁不想造假？

　　破发、破发……截至6月初，今年上市的144只新股中，已有116只破发，破发率逾八成，新股发行市盈率也从年初的73倍下降到6月以来的28.57倍。与此同时，新股八菱科技宣布中止发行，新股发不出去的现象也开始出现。于是，人们欢呼：这是新股发行体制市场化改革的重大成果，表明A股市场新股发行体制市场化约束的加强，也表明投资者在不断觉醒、不断理性。

　　从曾经的一股难求到如今的乏人问津，从高价争抢到发行失败……一切的一切，似乎都明白无误地表明，新股发行体制市场化改革确实取得了重大成果。然而，如果联想到“成果”取得的背后，是大量投资者的巨亏，以及上市公司股东和一些机构赚得盘满钵满，人们就会奇怪：新股发行市场化改革过程中，凭什么得利的总是上市公司股东和一些机构，而吞咽苦果的总是投资者？这样的情况难道从一开始就不可避免？

　　当两年前新股发行体制改革大幕徐徐拉开之后，人们就发现，新股询价中，保荐机构在自身利益驱动下，常常会给出虚高的估值来误导询价对象。而新股发行价的最后确定，由于有关方面认定这是市场自己的事而放任不管，以至于发行人可以打着“市场化”幌子，随心所欲，漫天定价。于是，市场乱相愈演愈烈：百元以上发行价你追我赶，大有“没有最高，只有更高”之势；百倍发行市盈率在新股发行中更是比比皆是，似乎能上市者皆为高成长得大红大紫的企业……这些新股一上市，除了短暂冲高外，大多摆脱不了“破发”命运，而等到投资者发现所谓高成长新股不过“金玉其外”时，一切都为时已晚：股价下跌绵绵不绝，暴富梦想被套牢在“市场化”发行价的高位。

　　放任的市场化，还带来另一个“成果”———在批量发行中鱼目混珠的拟上市企业，付出的造假成本很低。无论是立立电子、苏州恒久，还是胜景山河，这些财务造假的拟上市企业，尽管遭到举报或媒体曝光，造假丑闻大白于天下，然而，最终付出的成本不过是“过会却未能公开发行”。换句话说，如果造假，被发现的成本是“不让发行”；若蒙混过关，将可以获得巨额利益。如此“成本”与“收益”，拟上市企业谁不想造假？于是，类似“绿大地”式的IPO保荐过度包装、造假丑闻，借着泥沙俱下的新股批量发行大潮鱼贯而出，投资者则成了股票造假上市的最大受害者。

　　无论是发行人的漫天定价，还是大肆造假，“三高”（高发行价、高市盈率、高筹资额）股票带给投资者的损失，在某些人看来，都是发行市场化下的“买者自负”。一些人甚至将所有责任都推给市场，并说“这是市场化的结果，是市场化的必经阶段”。但需要追问的是，为什么市场化过程中，受损的都是弱势群体———中小投资者，上市公司和机构总是赢家？虽然投资者必须为自己“不成熟、不理性”下的投资行为以及由此造成的损失负责，但“三高”股票发行成功，不正是上市企业和一些机构利用了投资者的“不理性、不成熟”？而弱势群体的“不理性、不成熟”，不也正是有关方面在市场化改革中必须善加保护的吗？有关方面没有做，并非做不到。仅仅是，从一开始，新股发行改革的总体思路，就习惯性地偏向了上市公司股东和一些机构，“保护投资者利益”仍只是一句口号。

　　如果从改革的一开始就严格地将新股发行市盈率控制在20倍以下，并采取大规模批量发行方式，新股恶炒不仅不会出现，更多企业将会获得更多融资机会，新股发行市场化也一样能取得今天的成功。如今，结果虽然是殊途同归，但改革的成本却由弱势群体———中小投资者以巨亏方式承担。显然，建立在投资者亏损基础上的新股发行体制市场化改革成果，眼下需要的不单是欢呼，而更应是深思，应是完善。