第一上海 王士振、李雪晶

　　四环医药（460，买入 ）收购中成药企业，挺进心脑血管中药治疗领域

　　四环医药于6 月22 日以7.75 亿人民币代价收购SMART BASKETS INVESTMENTS 100%权益，其主要附属公司主要从事心脑血管类中成药生产销售。收购对价对应约10倍PB，较四环医药2.28 倍PB 溢价明显。目标公司目前尚无销售且未参与招标，料增加四环医药业绩不确定性，且预计整合新业务致公司费用率上升。我们将公司目标价调低至4.05 港元，认为近期股价波动属市场过度反应，提升至买入评级。

　　收购中成药企业，挺进心脑血管中药治疗领域

　　公司于6 月22 日以7.75 亿人民币代价收购SMART BASKETS INVESTMENTS 100%权益，其主要附属公司包括万生制药及李兹蔓制药，主要从事心脑血管类中成药生产销售，多个品种为独家。收购对价对应约10 倍PB，较四环医药2.28 倍PB，溢价明显。

　　万生制药拥有多款独家品种

　　万生制药主要品种包括灯盏素大容量注射液和冻干粉、丹参川穹嗪注射液、参穹注射液等；其中灯盏素大容量注射液和冻干粉为独家剂型，已进入国家医保，目前中国市场灯盏素品种年销售额约为7 亿元；丹参川穹嗪注射液是市场仅有两个同类品种之一，现有市场规模8-10 亿元；丹参注射液和川穹注射液进入20 多个省医保。

　　丰富四环医药心脑血管用药品种组合高速增长历史

　　公司现有主要品种均为心脑血管疾病急救用化学药，收购目标公司后，公司将正式进入中成药领域，产品线将扩大至心脑血管术后恢复慢性用药领域，进一步扩大公司于心脑血管用药领域优势。

　　新业务将实现渠道整合

　　四环医药完成收购后，将万生制药所有品种注册，在现有生产线基础上投入1-2亿新建注射液生产线，并为此新增至少100 个销售人员，新业务将完全纳入四环现有分销体系，其中灯盏花系列将由海南四环销售，而丹参注射液系列将由深圳四环进行销售。

　　料2011 年贡献微弱，未来盈利存不确定性

　　由于目标公司此前未受控股集团重视，没有明显销售收入；收购完成后，四环医药将于下半年起参与各省招标。因此，我们预计该业务对四环医药2011 年业绩增厚作用微弱，而未来盈利则取决于后续展开的招标结果；同时，料公司费用率将由于销售团队扩张而见上升。

　　调低目标价至4.05 港元，提升至买入评级

　　虽然该项收购有助四环医药进一步丰富其产品线；但鉴于1）目标公司目前尚无明显销售且未参与地方招标，增加四环医药业绩不确定性；2）料整合及推广新业务致公司费用率上升；我们将公司2011-2013 盈利预测调低2%，同时将公司目标价调低至4.05 港元，相当于2011 年22 倍预测市盈率，较现价有16.4%上升空间。我们认为公司近期股价波动属市场过度反应，因而提升至买入评级。