民族证券首席策略分析师 徐一钉

国都证券首席策略分析师 张翔

　　自6月下旬A股市场见底反弹以来，时间整整过去了一个月，目前上证指数在2800点附近已经震荡多日，本轮行情性质如何，是一波反弹还是一轮大的反转行情？本期《中证面对面》邀请民族证券首席策略分析师徐一钉和国都证券首席策略分析师张翔进行探讨。

　　□本报记者 申鹏

　　反弹而非反转

　　主持人：在本轮A股市场的反弹过程中，两位认为在宏观经济和政策面层面上分别有哪些支撑的因素呢？

　　徐一钉：反弹起因主要有两个，第一个是上证指数经过从3067点调整到2610点，幅度比较大，一些个股的跌幅就更大，因此市场自身存在反弹要求；第二就是随着宏观调控的延续，可以看到国内经济增长正在回落，因此很多机构预期随着国内经济回落到某个临界点，管理层会放松一些房地产调控，或者放松信贷。在这个背景之下，不少机构投资者在6月中下旬开始买入股票，从而形成了反弹。

　　张翔：本轮反弹基于大家对未来预期的期待。第一是经济层面，前期下跌缘于大家对经济减速的担心，但国家大力推行保障房和水利建设，拉动了投资，因此经济在下半年预期有所改善，目前下半年经济硬着陆的风险基本可以排除，经济增速缓慢下降，总体是可控；第二是来自通胀预期改善，目前市场普遍认为通胀有望在6、7月份见顶，随后会出现一个缓慢回落，这将使政策层面在政策调控上有更多的余地。总体来讲，大家期待下半年有比较好的环境，经济没有太大风险，政策紧缩力度会有所缓和，这使得市场信心有所恢复。

　　主持人：经济、通胀以及政策等方面的预期改善支撑了本轮行情，两位老师认为本轮行情只是阶段性反弹还是反转开始呢？

　　张翔：对于目前的行情，我们暂时理解为反弹而非反转。事实上一轮反弹行情能否演变成反转主要还是看宏观层面的经济表现。近来我们排除了硬着陆风险，但在结构转型背景下，经济依然处在减速趋势中。从整体宏观环境看，一是出口方面不是太乐观，下半年出口增速会继续放缓；二是国内消费目前依然缺乏亮点；三是投资方面，虽然保障房和水利建设可以对固定资产投资起到提振作用，但是随着房地产调控政策深入展开，应该说整个固定资产投资都处于稳中略降趋势。因此，在经济减速背景下很难指望市场出现明显的系统性机会。对当前的行情，我们认为还是在大跌以后、预期改善的条件下产生的技术性反弹。

　　徐一钉：我比较同意张翔的观点，本轮行情仅仅是下跌途中一个高级别的抵抗性反弹，但这个反弹的力度应该说要弱于去年我们看到的2319点到3186点的那一轮反弹。

　　主持人：本周大盘出现四连阴，是什么原因导致市场无法向上突破？

　　徐一钉：从宏观层面看，应该说这轮反弹背后的逻辑，也就是大家预期宏观政策有所调整的良好预期并没有兑现。有一些信号可能预示着货币收紧的政策短期内不会改变，比如目前管理层对二三线一些房价上涨过快的城市进行限购。这个应该说与反弹之初机构投资者的预期有比较明显的差距，至少时间上恐怕不会出现在3季度，这样一来很多机构就要重新审视目前这个反弹。第二个原因也是最重要因素，就是缺钱，从反弹之初就可以看出，主导这轮反弹行情都是存量资金。第三个因素，最近两年A股市场在2600点到3100点，堆积了相当多的筹码，其中筹码堆积最多是2850到3050点之间，以目前市场交易量恐怕很难迅速冲过这个压力，因此在这个位置市场选择回落是很正常的。

　　张翔：我们回到本轮行情的出发点，当时的上涨是基于预期改善。但到了2800点附近，行情想进一步深入发展就需要预期兑现。现在看来在这个问题上还要谨慎。尽管我们倾向于相关预期还是有希望成为现实，但有待验证。目前这个阶段看，市场还是倾向于做进一步的观察，所以才会出现反复震荡。只有预期得到改善，市场信心才可能重新得到提振。

　　三因素制约A股

　　主持人：两位认为6月份CPI是不是会像市场预期那样见顶呢？

　　张翔：我们判断未来中国将面临通胀的温和走高。经济转型带来的劳动力成本上升，原材料成本上升，都会使得物价处在一个偏高水平。目前看推动CPI上涨的主要因素来自于食品，我们看到猪肉价格出现快速上涨，但已经是强弩之末，我们预计接下来会高位振荡。但是我们也看到政府对通胀的警惕并没有消除，相信还是会出台措施抑制大范围食品涨价。在没有新的涨价因素出现的情况下，我们还是可以乐观预期6、7月份的CPI将进入一个筑顶的过程。

　　徐一钉：通胀在6月份见高点是很多机构的预期，但是这里面我们需要注意国外的因素，我们可以看到最近国内大宗商品价格走势非常有意思。目前美国经济增长比较缓慢，欧洲深陷欧债危机当中，中国的宏观调控在继续，即便在这种背景之下，国际大宗商品特别是有色依然保持在高位，这个与往年大宗商品和全球经济增长呈高度相关性并不匹配。应该说最近这一轮国际大宗商品上涨更多是基于全球为了抵御次贷风险的货币超量发行。美国的债务问题还很纠结，目前美国经济增长放缓，失业率又回到9.2%以上，因此美联储很可能推出或变相推出第三轮宽松。所以我认为大宗商品经过近期调整以后，依然会延续上涨走势，在国外输入性通胀保持持续压力情况下，不排除今年4季度或者3季度末CPI继续上行的可能性。退一步讲，即使CPI在6、7月份见顶，余下几个月中也很难出现明显回落。

　　主持人：6月份经济数据说超出市场预期，经济二季度放缓是否有希望在三季度见底呢？

　　张翔：下半年中国经济还将会处在减速过程中。但我们应该正确认识当前的经济减速，在经济转型背景下，这应该说是我们乐于看到的结果，而在高层的表态中也提到我们可以承受适度减速。前面已经提到过，驱动经济的三驾马车都各自面临很多挑战。短期内很难指望经济恢复高增长，可能到明年都会是一个缓慢减速趋势。对于A股投资者，需要适应经济转型带来的必然结果，同时应该意识到经济减速对盈利增速下降、对A股估值水平起到的抑制作用。

　　主持人：市场预期紧缩货币政策是否已经进入尾声？

　　徐一钉：实际上这种预期是从去年也是这个时期宏观调控的经验中产生的。但是，我们要注意到今年的实际情况并不相同，主要还是通胀，目前情况下CPI值是很高的，去年并没有出现这种情况。在这种情况下，我们认为在7月以后政策可能进入观察期，但这只是一个观察，观察目前国内通胀形势究竟将出现怎样的变化，而并不是目前大家期待的在进入观察以后，无论是货币层面还是房地产调控层面，立即出现明确松动。

　　机会还在中小盘个股

　　主持人：我们看到近期市场回暖的过程中，涨势较好的都是中小盘股，那么蓝筹股会不会迎来轮动机会呢？

　　徐一钉：实际上A股市场一直有这么一个特点，市场资金充沛时，大盘蓝筹股有很好的表现；市场资金出现不足时，资金往往通过缩小进攻范围的方式在某一个局部保持优势。比如去年，中小股票出色的代价是牺牲大盘蓝筹股。今年市场资金比去年来讲应该说更匮乏，因此大盘蓝筹股很难出现持续上涨，一两天脉冲式上涨是可以的，但形成趋势很难。

　　主持人：当前市场个股机会还是存在于小盘股之中？

　　张翔：下半年不管是中小盘还是蓝筹都会有一些机会，但蓝筹的趋势性机会很难出现。中小板成长股上半年经历了充分调整，目前看很多公司估值吸引力已经具备，从中报看业绩增长的中小盘股票不在少数。大盘蓝筹股还是要区别看待，可以把握一些没有政策压制的行业机会，如采掘、有色等资源类个股以及机械设备等。总的来讲，机会只在个别细分行业上，而且大多是交易性机会。

　　主持人：当前投资者应该采取什么策略，应该选择哪个板块？

　　徐一钉：今年行情走到目前已经给大家很多启示，在今年市场当中要想找到可持续上涨板块的话非常难，市场机会更多通过各个板块轮动，特别是出现一些事件性推动，涉及到一些行业政策，或者公司自身的事件，如并购重组。目前这个市场环境下要想获取投资受益难度很大，我觉得大家不妨建一个股票池。需要具备这么几个特点，第一就是弹性非常好，不管是上涨还是下跌都要有较高的弹性；第二就是说这些个股从不同板块寻找，这其实就是在寻找一些板块轮动带来的交易性机会。

　　张翔：对于目前这样一个行情我们整体判断就是由于市场缺乏系统性机会。目前维持在震荡格局中，下半年市场突破3000点可能性还是非常小，投资者操作上要保持谨慎态度，对收益要有理性预期。从操作上来讲，还需要基于市场反复震荡格局高抛低吸，对比较好的股票在相对低位介入，市场上涨到一定程度时还是要考虑逢高减持，把握好操作上的灵活性。

　　本报实习记者 郭锋 摄