2011年农业股相对大盘总体表现较为温和。截止12月14日，海通农业指数对上证A股的相对收益为-7.22%，是自2006年以来的最低值，但总体来看，各个月份的波动算不上跌宕起伏。让我们将时间段拉长：农业行业自2007年起，无论幅度大小，每年均跑赢上证A股（2006年也仅微幅跑输0.5个百分点），农业指数也是23个行业指数中为数不多的、在2010年底突破过2007年牛市高点的行业指数（另外6个行业是机械设备、电子、信息设备、家电、食品饮料和医药）。

　　以史为镜，农业股在宏观经济下滑的背景下，其表现往往具有“滞后”效应，同时其子行业中，种子对于经济波动的免疫性较好。覆巢之下，安有完卵，但受影响的时点则并不尽相同。回顾2008年经济危机，相比其他行业，农业股的跌幅时点明显滞后，跌幅程度也更加轻浅；其次，农业各子行业的众生相也值得关注：种子免疫性相对较好，而水产养殖和果蔬饮料则受负面影响较大。我们无意以管窥天，但欧债危机和国内经济增速放缓所导致的阴霾，使得2008年具备借鉴之意。我们认为，如果2012年国内外经济出现较大下滑，农业股整体走势或仍将体现出相对滞后的特征；最后，国内方面与2008年最大的不同或在于4万亿计划不再有，因此行业及各子行业在反弹时点上的差异或将较2008年更加分化。

　　农业股四季度与来年一季度（主要是11月份至来年2月份）的正向相对收益之重复性仍在维持，但程度有所减弱。尽管因时处多数农作物的收获或销售期，农业股或因基本层面（产量、库存等），或因博弈层面（天气、疫病、政策等）的诸多因素炒作而连续五年在此段时间获得相对正收益，但其超额幅度和确定性在政策红利影响减弱和内部子行业分化日益明显的作用下已自2007/2008年度起逐步趋缓。但具体到2012年一季度，除了预计一号文件将继续涉及农业之外，与去年的不同主要体现在种子行业的增长（更快更明确）和农业整个板块估值水平（并非像2010年底那般高企），我们认为，未来一季度农业股跑赢大盘仍是大概率事件。

　　种子行业仍是我们最看好的子行业。宏观大层面：未来经济增速下滑的背景下，受宏观经济波动影响最小；行业中层面：行业处于变革期，后续细化的扶持政策会陆续出台；公司微层面：龙头企业其产品的制种和销售表现均较为良好，业绩增长明确，明年一季度的同比增速也会较为靓丽。推荐登海种业和隆平高科。

　　其他可关注的子行业。1）饲料。2011年养殖的高景气和模式变革使得属于其后周期的饲料行业值得期待，目前母猪存栏量还处于平缓上升通道，配合料产量同比增速提升明显，玉米价格上涨的趋缓也有助于缓解成本压力。建议关注大北农、海大集团和新希望；2）水产。供给增速趋缓和消费结构升级的大背景下，海产品在2012年的整体表现仍可期待，但基于一季度宏观经济继续下滑的判断，我们建议密切关注经济下滑对高端消费的量价影响，站在全年的角度，仍推荐獐子岛；3）养殖。预计景气度平缓下行（屠宰环节或将有所表现），但部分独具特色的公司仍值得关注，主要标的有一体化的圣农发展和有屠宰业务的顺鑫农业；4）行业周期、政策、乃至自身管理变化可能带来的投资机遇。建议关注中粮屯河、东凌粮油和通威股份。（海通证券研究所）