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传化股份：聚焦顺丁橡胶业务
报告摘要:
公司主营业务正常，毛利率略有提高。公司主营业务包括印染助剂、化纤油剂、活性染料等，助剂业务毛利率接近35%，较年初有所增加近3%，化纤油剂毛利率接近12%，较年初上升了近2%，总体来看，毛利率均略有提高，主要也是由于上游价格回落所至，符合产业链变化的特征。
传化凯岳的设立拟解决顺丁橡胶原料问题。一直以来困扰公司顺丁橡胶胶项目的就是原料问题，公司设立传化凯岳，控股51%，规模10万吨/年，丁烯氧化脱氢技术，该技术目前在全球并没有得到广泛应用，前景仍需观察，但这一方向也是我们预料之中的解决办法（通过大型石化项目解决原料问题可能性不大）。
2013年聚焦10万吨/年顺丁橡胶业务进展。在为原料问题找到出口之后，公司预计2013年初试生产顺丁橡胶，全部达产需要丁二烯101307吨，溶剂3600吨，助剂1060吨，预计传化凯岳与公司顺丁橡胶业务都是一边试生产，一边提高产能。我们目前尚不能评价该项目为公司带来具体的业绩收入，而且项目本身存在一定的不确定性。
投资建议。如果不考虑顺丁橡胶业务，预计2012-2014年业绩分别为0.41、0.53、0.57元/股，从估值来讲，2012-2014年对应PE分别为20X、16X和15X，公司的传统业务前景一般，建议关注公司的顺丁橡胶业务上下游的进展，暂时给予增持的投资评级。
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