国浩资本 谢焕文

　　事件:与管理层的讨论增强了本行对公司今年扭转经营形势的信心。

　　珠江钢管股价在过去两个月下跌了13.3%，分别落后恒生指数及国企指数11.2%及13.3%。股价下跌是因为最近发生了美国上市公司的丑闻后，市场担忧中国民企的公司管治问题。本行认为4月份财务总监离职减弱了投资者的信心，加大了公司股价下行的压力。本行与前任与现任财务总监都进行了讨论，认为市场对事件反应过度。珠江钢管股价在3.0元与3.4元之间震荡整固，由于基本因素前景乐观，本行认为目前是吸纳该股的良机。

　　珠江钢管2011年每吨毛利按年将有所上升，主要因为高利润率的海外订单贡献将上升，而经营效率亦有所改善。假设成本加成定价的商业模式稳定而有效，本行预测每吨直缝埋弧焊钢管毛利为1,550元人民币，按年上升14.5%。

　　根据管理层陈述，2011年剩下的时间内的产能利用率将非常高。预料2011年下半年国内需求贡献将上升。业内人士报告指2011年至2015年中石油计划铺建4万公里以上的油气管道，按本行预测这相当于1,600万吨钢管需求。中石油的部份项目可能于2011年下半年开始招标，可能增加珠江钢管2011年下半年的订单。

　　根据市场共识预测，珠江钢管现价相当于9.7倍2011年市盈率及6.6倍2012年市盈率。2011年的盈利共识是建立在珠江钢管2011年将出货40万吨的假设上。管理层预计全年出货量为40万吨至50万吨。

　　本行预测珠江钢管2011年盈利将达3.82亿元人民币，每股盈利0.35元人民币；2012年盈利4.59亿元人民币，每股盈利0.42元人民币，2年每股盈利年复合增长率为145%。根据本行预测，珠江钢管现价相当于9.2倍2010年市盈率，7.0倍2011年市盈率。估值并不昂贵，毕竟其盈利增长前景较佳。

　　关键下行风险为出货延迟，本行认为今年该风险较小。

　　本行重申买入评级，6个月目标价4.20元，相当于10倍2011年市盈率。