在近期的报告中，我们提出：市场处于“磨底”过程中，诸多风险因素已比较充分释放，如高利贷盛极而崩、通胀见拐点、经济回落、海外危机等；积极地因素开始积累，但量变到质变仍须等待，如流动性被动改善、政策及时定向调整等；而有些风险虽尚未兑现，但一定程度已提前反映在股价中，如企业盈利下调、房地产崩盘的风险等；因此，在此区域，指数会不断折腾、反弹。

　　首先，按照我们所推崇的普林格经济周期，现在处于从“滞胀”走向“衰退”的阶段，且有望延续到明年1 季度的某个时间。我们倾向于，此轮宏观调控实现经济软着陆的概率仍然较大。原因在于，经济的内生性增长动能较以往增强；宏观调控目标将很快实现（CPI 低于5%，房价有所回落），政策及时调整。在此情景下，短期行情仍有反复，但投资心态上可积极些、立足中长期来找机会了，结构性机会将逐步出现。

　　第二，宏观流动性环比改善，最困难的日子已过去。10 月份开始，货币剩余有望低位回升，估值压力将缓解。随着GDP 实际增速放缓以及通胀的见顶回落，货币的名义需求开始回落，有助于缓解宏观流动性供需失衡的局面。10 月份至今资金价格明显回落，SHIBOR 隔夜期限维持在3%左右的低位，票据直贴、转帖利率继续大幅回落暗示票据清理的冲击已反映相对充分，直贴利率由10 月10 日最高的13%降至10月21 日的7.5%，转帖利率由最高的11%降至5.8%；债券市场在通胀见顶、流动性改善以及经济下滑引发避险需求等因素的推动下大幅上涨，国债3 个月短端利率从9 月中旬的最高点至今已大幅回落44.97bp，10 年期国债为代表的长端利率同期的降幅也达到30.12bp。

　　第三，政策开始定向改善。宏观调控目标将很快实现，部分地区出现了新房开盘价格下调的趋势，CPI 在四季度也将回落。政府对于小企业信贷的支持逐步开始在微观层面上落实，近期中央政府已允许4个地方政府自行发债，之后有望推广。

　　第四，产业资本增减持指标显示估值渐趋安全。特别是，近期，国资增持不断增多，一定程度上对冲新的大盘股IPO 的负面情绪冲击。

　　这个阶段，关键不在于找到具体哪个极值点位，因为极值低点是由恐慌和利空构筑的。在这个阶段，关键是搞明白，自己的投资风格和投资的时间跨度。价值型投资者，战术上仍需谨慎，战略上可积极些。如果立足于中长线，在筑底阶段恰是择股好时光的开始，可以淡定投资，逐步以更有吸引力的价格买到好标的；交易型投资者，善于短线博弈，而筑底阶段的跌深反弹屡屡发生，但是，博弈难度高，往往事倍功半，但是，好处在于维持了对强势板块的跟踪，一旦，趋势转折，则能获得大利。

　　配置上，继续建议维持“防守反击、把握即使偷鸡不成也不会蚀啥米的机会”的思路。首先，经济走向衰退阶段，继续配置债市中期行情以及类债券（金融、“中字头”、超跌蓝筹）；第二，在震荡磨底的过程中，选股坚持“重质”，具备中长期投资的安全垫（以谨慎的业绩预期推导的估值已具吸引力和安全性）、从博弈的角度看也有安全边际（即下跌的时间和空间都比较充分，多杀多压力小）；第三，趁反弹收缩持股，精选消费和真正的成长，防范业绩风险，又留出资金可逢低对“核心资产”进行补仓。（兴业证券研发中心）