经过本轮A股大幅调整，大盘蓝筹股已具备了很强的估值优势，这是构筑A股市场下跌有较强支撑的重要判断理由之一。不过，在这种估值优势背后，也存在着三大压力，这使得大盘蓝筹股的估值优势难以转换为支撑A股市场转暖的市场优势。

　　压力之一：尽管目前大盘蓝筹股的经营业绩普遍良好，但它们的现金分红比例实在太低，导致投资者不愿长期、耐心持有大盘蓝筹股。

　　例如，工商银行、建设银行和中国石油位居2009年度国内最赚钱的上市公司前列。如果以目前国内人民币存款一年期利率2.25%测算，工商银行、建设银行和中国石油的现金分红与股价相比为0.34%、0.404%和0.13%。银行股的现金分红整体上算是高的，但基本上也是仅比一年期存款利率高一点点，相比之下，其他大盘蓝筹股的现金分红比例要逊色多了。如果根据今年4月份CPI同比增长2.8%测算，大盘蓝筹股的现金分红比例显得更低了。

　　当然，也有个别上市公司会偶尔慷慨现金分红，但事后发现，它们的主要目的是为了获得再融资成功。因而，目前国内大多数上市公司仍缺乏理性的现金分红理念。

　　面对大盘蓝筹股如此微薄的现金分红，A股投资者自然不会把上市公司的现金分红作为投资的最重要理由。因此，尽管目前大盘蓝筹股的业绩增长较快、市盈率与市净率也比较低，但在当前弱势市道中它们也是无法回避持续下跌的市场风险。结果是，尽管当前大盘蓝筹股已具备估值优势，但仍然难以成为投资者抗拒市场波动风险的投资替代品。

　　压力之二：目前大盘蓝筹股普遍存在着再融资压力，这是导致它们的估值优势难以转化为市场优势的另一个重要原因。

　　我们不妨以目前国有上市银行的再融资计划来说明这个问题。从目前来看，中国银行正在发行不超过400亿元人民币A股可转债，并传闻还将发行H股融资70亿美元，“A+H股”的两项再融资估计为900亿元人民币；交通银行已表决通过了“A+H”的配股方案，募集资金不超过750亿元；工商银行也表决通过了“H股增发+A股可转债”的再融资方案，H股增发上限为不超过已发H股的20%，A股可转债不超过250亿元人民币，两项再融资上限规模将超过1000亿元人民币；建设银行或仿照“Ａ+Ｈ股”再融资模式，估计再融资规模也不会低。据此推算，国有上市银行的再融资规模将可能超过2000亿元人民币。

　　其实，除了银行股外，其他大盘蓝筹股也普遍存在着再融资的计划或冲动。如果市道好的话，这些再融资压力不会成为问题，但在当前预期流动性收缩及市道偏弱的市场环境下，大盘蓝筹股主动或被动的强烈扩张欲望，无疑加大了它们的再融资压力，抵消了投资者对大盘蓝筹股估值优势的追捧与热情，至少在短期内他们将对已具备估值优势的这部分大盘蓝筹股“敬而远之”。

　　压力之三：当前大盘蓝筹股的解禁股释放压力仍然较大，这有可能导致投资者需要重新评估目前大盘蓝筹股的既有估值优势，这种不确定性也使得投资者陷入对大盘蓝筹股的估值之困。

　　确实，目前大盘蓝筹股的解禁股释放压力是明显存在的。尽管大部分大盘蓝筹股的大股东都是国有大股东，预期它们也不会轻易抛售解禁股，因为许多大盘蓝筹股所处的行业都是国民经济的关键行业。但是，解禁股仍被视为“笼中之虎”，市场时时会担忧大盘蓝筹股潜在的解禁股释放压力。

　　这是因为，如果不存在庞大的解禁股释放压力，按目前大部分大盘蓝筹股的估值优势，它们早已进入了投资的安全边际，市场波动趋势不会改变它们的投资价值。但是，如果按照大盘蓝筹股潜在的解禁股释放压力测算，特别是以目前市场的资金与筹码平衡来看，不排除大盘蓝筹股的当前估值水平还可能会有所下降。这种估值之困，在很大程度上影响了投资者对大盘蓝筹股估值优势的传统看法。

　　由此可见，当前大盘蓝筹股的估值优势背后存在着上述三大压力，直接或间接地导致了大盘蓝筹股短期内已失去投资的吸引力，也导致了A股市场难以转暖。（乐嘉春作者系经济学博士）

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